Ценные бумаги, обеспеченные ипотекой и активами

Оглавление

Группа авторов. Ценные бумаги, обеспеченные ипотекой и активами

Предисловие к русскому изданию

Благодарности

Введение. Лакхбир Хейр

Что такое ценные бумаги, обеспеченные ипотекой и активами

Рынок MBS и ABS

Структура книги

Как пользоваться книгой

Часть первая. Обзор рынка

Глава 1. Ипотечные ценные бумаги. Лакхбир Хейр

1.1. Вторичный ипотечный рынок

Почему институциональные инвесторы покупают ипотечные ценные бумаги

1.2. Сквозные агентские ценные бумаги

Развитие рынка сквозных ценных бумаг

Терминология

Виды обеспечения агентских сквозных ценных бумаг

Правительственные и обычные кредиты

Квалифицированные и неквалифицированные кредиты

Графики платежей и сроки кредитов

Виды сделок со сквозными ценными бумагами

Даты выпуска сквозных ценных бумаг

Специальные пулы

Комбинированные пулы

Программы выпуска многосемейных сквозных бумаг

1.3. Основы анализа ипотечных ценных бумаг

Показатели досрочного погашения

Влияние досрочного погашения на денежные потоки от MBS

Введение в анализ и моделирование досрочного погашения

Доходность, среднее время жизни и спред к казначейским ценным бумагам

1.4. Анализ ипотечных ценных бумаг на основе спреда с учетом опциона

Спред кривой доходности

Спред с учетом опциона

Волатильность процентных ставок и расчет OAS

Стоимость опциона и интерпретация OAS

Выпуклость

1.5. Структурированные ипотечные ценные бумаги

Развитие рынка CMO

Виды структуризации CMO

Разделенные ипотечные ценные бумаги

1.6. Рынок неагентских ценных бумаг

Структура денежных потоков, генерируемых неагентскими ипотечными ценными бумагами

Виды неквалифицированных жилищных ипотек

Ценные бумаги, обеспеченные коммерческой недвижимостью

1.7. Рынки MBS за пределами США

Датский рынок MBS

Секьюритизация в Европе

Глава 2. Ценные бумаги, обеспеченные активами. Мэри Кейн

2.1. Предварительные сведения

Почему компании выпускают ABS

Что секьюритизация дает инвесторам?

Объем и структура рынка ABS

Кто инвестирует в ABS

Правовая структура

Условия признания сделки действительной продажей

Правовая структура и организация денежных потоков

2.2. Обзор рынка автокредитов

Преимущества автокредитов

Сегментация рынка

Кривые убытков

Первоклассные кредиты

Низкокачественные и непервоклассные кредиты

Для чего нужны кривые убытков

Структура секьюритизации

Типичная структура секьюритизации автокредитов

Альтернативные структуры

Повышение качества кредита

Прочие факторы риска

Риски андеррайтинга и взыскания задолженности

Анализ механизма повышения кредитного качества

Скорость погашения

Прочие автоинструменты

Финансирование парка автомобилей

Лизинг транспортных средств

Структура

2.3. Обзор рынка ценных бумаг, обеспеченных поступлениями по кредитным картам

Механизм использования кредитных карт

Консолидация в отрасли

Привлечение новых держателей карт

Секьюритизация поступлений по кредитным картам

Главные трасты

Распределение денежных потоков и его влияние на главные трасты

Подходы к распределению платы за кредит

Распределение основных платежей

Приложение. Типичные условия секьюритизации поступлений по кредитным картам, триггеры и терминология

Глава 3. Инвестирование в ценные бумаги, обеспеченные ипотекой и активами. Роберт Янг и Лакхбир Хейр

3.1. Порядок расчетов

Сделка с агентскими сквозными облигациями

Прочие виды сделок со сквозными бумагами

Сделка с новыми CMO

Сделки с ABS на вторичном рынке

3.2. Кредитование ипотечными ценными бумагами

Сделки с обратной покупкой

Механизм операций репо

Риски

Долларовые обороты

3.3. Клиринг и расчеты в бэк-офисе

Клиринг и расчеты по конкретной сделке с пулом сквозных облигаций

Особенности сделок TBA со сквозными облигациями

Провайдеры услуг по клирингу и расчетам

Кастодиальные услуги и услуги первичного брокера

Счета в Salomon Smith Barney

Часть вторая. Анализ и моделирование досрочного погашения

Глава 4. Анатомия досрочного погашения. Модель досрочного погашения Salomon Smith Barney. Лакхбир Хейр и Роберт Янг

Причины досрочного погашения

Пример: скорость досрочного погашения 7,5 %-ных облигаций Ginnie Mae 1977 г

Подход к моделированию досрочного погашения

Структура главы

4.1. Оборот недвижимости

Общий оборот недвижимости

Относительная мобильность

Роль выдержанности

Эффект фиксации: моделирование снижения стимула к переезду

4.2. Поведение рефинансистов

Основные аспекты моделирования рефинансирования

Стимул к рефинансированию

Базовая динамика модели рефинансирования

Медиаэффект и миграция заемщиков

Выбор первоначального состава заемщиков

Изменение внешних условий рефинансирования

Избыточное рефинансирование и рефинансирование, обусловленное повышением кредитного статуса

4.3. Дефолты

4.4. Частичное досрочное погашение и полная выплата

Скорость частичного досрочного погашения и полной выплаты

Почему происходит частичное досрочное погашение

4.5. Моделирование

Отслеживание изменения скорости со временем: 11,5 %-ные облигации 1980 г

Учет разницы в сроках и балансах: 15-летние и 30-летние кредиты

Кредиты под залог жилья (HEL)

Гибридные АRM

Кредиты с платой за досрочное погашение

4.6. Модели досрочного погашения: руководство пользователя

Основные свойства прогнозов, полученных с помощью моделей

Риск модели досрочного погашения: дюрации частичного досрочного погашения

Приложение 4А. Модель Salomon Smith Barney для оборота недвижимости

Факторы, влияющие на оборот недвижимости

Оценка оборота недвижимости

Приложение 4В. Статистический подход к моделированию поведения рефинансистов

Эволюция состава заемщиков и темпа рефинансирования

Выгорание

Медиаэффект и миграция заемщиков

Глава 5. Случайная ошибка при прогнозировании досрочного погашения. Лакхбир Хейр

5.1. Причины появления случайных ошибок

Шум

Коррелирующие, но временные ошибки

5.2. Простая модель случайных отклонений

Особенности модели

5.3. Выбор параметров модели

5.4. Дисперсия фактических скоростей досрочного погашения

5.5. Влияние на спред с учетом опциона

Выводы

Глава 6. Процесс предоставления ипотечного кредита. Лакхбир Хейр

6.1. Анатомия рефинансирования

Утверждение кредита

Расчет

Продолжительность процесса рефинансирования

Стоимость рефинансирования

6.2. Программы упрощенного рефинансирования

Сколько заемщиков удовлетворяют критериям расширенных SPR?

Какую экономию дает расширенная SPR?

Чем SPR выгодны кредиторам

6.3. Автоматизированные системы андеррайтинга

Сколько кредиторов пользуются системами AU?

Влияние автоматизированного андеррайтинга на сроки утверждения кредита

Влияние автоматизированного андеррайтинга на стоимость рефинансирования

Автоматизированный андеррайтинг в государственном ипотечном секторе

Приложение 6А. Расширенные SPR: требования и ограничения

Глава 7. Интернет и досрочное погашение. Лакхбир Хейр и Сергей Иванов

7.1. Интернет в повседневной жизни американцев

7.2. Состояние онлайнового ипотечного кредитования

Что такое oнлайновое ипотечное кредитование?

Подача заявления, утверждение кредита и расчет

Электронная подпись становится законной

Интернет-программы Fannie Mae и Freddie Mac

Препятствия на пути к онлайновому ипотечному кредитованию

7.3. Влияние на стоимость предоставления ипотечного кредита

7.4. Потенциальное воздействие на досрочное погашение

Снижение стоимости завершения сделки

Усиление медиаэффекта

Последующий эффект

Выводы

Часть третья. Секторы обеспечения

Глава 8. Динамика досрочного погашения пулов Ginnie Mae. Лакхбир Хейр, Роберт Янг и Вера Чен

8.1. Режим регулирования и состав заемщиков

Премия ипотечного страхования FHA

Новая премия ипотечного страхования FHA

Программа упрощенного рефинансирования FHA

Особенности программы VA Home Loan

Состав заемщиков пулов Ginnie Mae и обычных кредитов

Отношение размера кредита к стоимости предмета залога

8.2. Географические факторы[174]

8.3. Выкуп просроченных кредитов

Политика Ginnie Mae в отношении просроченных кредитов

Политика Fannie Mae и Freddie Mac в отношении просроченных кредитов

Заботы инвесторов

8.4. Скорость досрочного погашения пулов Ginnie Mae

Отношение размера кредита к стоимости предмета залога и страховая премия в размере 50 б.п

Состав заемщиков

Глава 9. Ипотечные кредиты с переустанавливаемой ставкой. Лакхбир Хейр и Дебашис Бхаттачариа

9.1. Моделирование скорости досрочного погашения ARM

Структура модели рефинансирования

Изменение состава заемщиков ARM

Глава 10. Гибридные ARM. Дебашис Бхаттачариа и Лакхбир Хейр

10.1. Основные особенности гибридных ARM

Развитие рынка

10.2. Особенности досрочного погашения гибридов

У гибридных ARM скорость досрочного погашения ниже, чем у обычных однолетних ARM

Чем больше срок до первого пересмотра, тем ниже скорость досрочного погашения

Скорость досрочного погашения «шаровых» кредитов выше, чем сопоставимых гибридов

Досрочное погашение долгосрочных гибридов происходит быстрее, чем MBS с фиксированной ставкой

Динамика досрочного погашения вблизи даты первого пересмотра купона

Значение конвертируемости

10.3. Прогнозирование скорости досрочного погашения гибридов

Модель рефинансирования для гибридов

Рост рефинансирования вблизи даты пересмотра купона

10.4. Инвестиционные характеристики

Цена реализации и сравнение с «шаровыми» MBS

Анализ OAS гибридных ARM

Чувствительность к допущениям в отношении досрочного погашения

Глава 11. Крупные кредиты. Лакхбир Хейр и Роберт Янг

11.1. Различия в характеристиках кредита

11.2. Различия в составе заемщиков

11.3. Прогнозирование досрочного погашения крупных MBS

Глава 12. Альтернативные А-кредиты. Питер Димартино

12.1. Основные эмитенты Alt-A сектора

12.2. Объем эмиссии

12.3. Особенности программ и обеспечения

Цель кредита

Документация

Характер использования жилья

Тип недвижимости

Процентная ставка

Кредитный скоринг

Балансы кредитов

Отношение размера кредита к стоимости предмета залога

Географическая концентрация

Срок кредита

Характеристики отдельных Alt-A пулов

12.4. Эффективность Alt-A кредитов

Кумулятивные убытки

12.5. Особенности досрочного погашения Alt-A обеспечения

Относительная чувствительность к изменению процентных ставок

Изменение скорости досрочного погашения с возрастом пула

Различия в динамике досрочного погашения пулов разных эмитентов

12.6. Моделирование досрочного погашения Alt-A обеспечения

Различия между Alt-A и агентской моделями досрочного погашения

Моделирование особенностей скорости досрочного погашения, связанных с эмитентом

Прогнозы досрочного погашения

12.7. Последствия выхода GSE на Alt-A рынок

Выводы

Характеристики Alt-A обеспечения на уровне кредитов

Часть четвертая. Спред с учетом опциона и дюрации

Глава 13. Двухфакторная модель временной структуры SSB. И. К. Чан и Роберт Расселл

13.1. Волатильность

Волатильность и стоимость опциона

Спотовая волатильность

Эффективная волатильность

Поверхность эмпирической волатильности

Поверхность рыночной волатильности

Моделирование поверхности волатильности

13.2. Модели временной структуры

Принцип оценки производных инструментов

Маржа кривой доходности – бесфакторная модель

Простая логнормальная модель – однофакторная модель

Однофакторная модель с возвратом к среднему

Наклон стохастической кривой доходности – двухфакторная модель

Безарбитражная оценка облигаций

Обратная индукция

Метод Монте-Карло

13.3. Калибровка модели

Калибровка по рынку

Калибровка по фиксированной волатильности

Выводы

Приложение

Уравнения модели

Корреляция ставки, предполагаемая опционами на спред кривой доходности

Глава 14. Дюрация ипотечных бумаг и движение цен. Лакхбир Хейр

14.1. Эффективная и частичная дюрация

Движение ипотечной цены: пример

Временная стоимость, или стоимость поддержания позиции

14.2. Эмпирические дюрации

Стандартные оценки эмпирической дюрации

Взаимосвязь между эмпирической и эффективной дюрацией

Эмпирические дюрации, основанные на ценовых уровнях, а не изменениях цены

14.3. Дюрация и хеджирование

Особенности хеджирования

Приложение 14А. Изменение цен и эффективная дюрация

Фактическое движение цены

Эффективная дюрация

Различие между фактическим и предсказанным изменением цены

Приложение 14В. Линейные регрессионные оценки дюрации

Линейная регрессия

Что измеряет эмпирическая дюрация?

Ошибка предсказания при использовании эмпирической дюрации

Интерпретация ошибки предсказания

Часть пятая. Агентские облигации, обеспеченные ипотекой

Глава 15. Структурирование ипотечных денежных потоков. Боб Куласон

15.1. Структурирование платежей в погашение основного долга

Последовательные структуры

Обеспечение

Z-облигации

Облигации с направленной передачей накоплений

Структуры РАС

Структуры ТАС

Структуры с несколькими графиками погашения

15.2. Структурирование купонных платежей

Плавающая и обратная плавающая ставка

Стрипы IO и PO

Изменение характеристик СМО с изменением процентных ставок

Широкий спектр возможностей

Отрывок из книги

Настоящее издание выходит в свет в условиях нарождающегося российского рынка ипотечных ценных бумаг. Значимость этих инструментов для развития ипотечного кредитования и финансового рынка трудно переоценить. В США, чей опыт послужил основой для авторов книги, свыше половины общего объема финансирования ипотечных кредитов привлекается путем выпуска ипотечных облигаций.

Незадолго до появления данного издания были ликвидированы последние законодательные препятствия для выпуска ипотечных ценных бумаг в России, и сегодня перед потенциальными эмитентами открывается широкий спектр возможностей по привлечению финансирования с использованием этого класса инструментов.

.....

Авторы задались целью дать полное и достоверное описание рынков MBS и ABS и создать книгу, которая может служить справочником. Главное ее достоинство в том, что она написана специалистами, проработавшими много лет в компании, которая одной из первых освоила эти рынки и до сегодняшнего дня лидирует по объему купли-продажи MBS и ABS. Их опыт, учитывая специализированность сферы, большое разнообразие видов обеспечения и схем распределения денежных потоков, преобладание внебиржевых сделок, а также скудность общедоступной информации, крайне важен для реального понимания этих сложных инструментов.

Работа с книгой не требует специальной подготовки кроме базовых знаний в области инструментов с фиксированной доходностью, в частности понимания, что такое купонные платежи и платежи по возврату основной суммы долга, срок погашения, доходность и дюрация. Читателям, не являющимся специалистами по MBS и ABS, мы рекомендуем начать с первой, обзорной, части. Остальные части книги сформированы из самостоятельных глав, которые можно читать в любом порядке. Исключение составляет часть три, где рассматриваются характеристики досрочного погашения различных секторов рынка. Прежде чем приступить к ее изучению, рекомендуем прочитать главу 4, посвященную моделированию досрочного погашения.

.....