Читать книгу Иррациональный оптимизм. Как безрассудное поведение управляет рынками - Роберт Шиллер - Страница 11

Как видно из рис. 1.3, коэффициент цена-прибыль трижды достигал достаточно высокого уровня, но никогда не превышал значения 2000 г. Первый пик пришелся на июнь 1901 г., когда коэффициент добрался до отметки в 25,2 (рис. 1.3). Его можно было бы назвать «пиком XX в.», так как это произошло практически в период празднования наступления нового века (новое столетие наступало 1 января 1901-го, а не 1900 г.){8}. Высшая точка была достигнута после двукратного роста реальной прибыли в течение пятилетнего периода восстановления американской экономики после депрессии 1890-х гг.{9} Максимальное значение коэффициента цена-прибыль пришлось на момент, который последовал за резким ростом этого показателя с июля 1900 г. по июнь 1901 г., когда за 11 месяцев он прибавил 43 %. Это было связано с возникшим на рубеже веков оптимизмом, с избыточными надеждами на процветание и переоценкой роли новых технологий.

После 1901 г. не было какого-то мгновенного падения реальных цен на акции. Следующие десять лет они балансировали на уровне или чуть ниже значений 1901 г. и лишь затем рухнули. К июню 1920 г. фондовый рынок потерял 67 % своей реальной стоимости, приходившейся на июнь 1901 г. В течение следующих пяти лет с момента достижения своего очередного пика в июне 1901 г. фондовый рынок показывал реальную доходность (включая дивиденды) на уровне 3,4 % в год, т. е. чуть выше реальной процентной ставки. Если рассматривать среднюю реальную доходность за 10 лет с этой же даты, то она составила 4,4 %, за 15 лет – 3,1 %, а за 20 лет – минус 0,2 %{10}. Такая доходность ниже наших ожиданий от фондового рынка в целом, хотя если кто-нибудь попридержал бы бумаги до 1920-х гг., то их доходность могла быть значительно выше.

Вторым примером высокого коэффициента цена-прибыль является пик, которого достиг рынок в сентябре 1929 г. – наивысшая точка за все 1920-е гг. и вторая по величине за всю историю. После господства на рынке 1920-х гг. «бычьих» настроений коэффициент достиг отметки в 32,6. Как все мы знаем, рынок был низвергнут с такой высоты и к июню 1932 г. потерял 80,6 % индекса S&P. Снижение реальной стоимости ценных бумаг было значительным и долгим. Реальный индекс S&P Composite смог вернуть себе позиции сентября 1929 г. только в декабре 1958 г. В течение пяти лет с сентября 1929 г. средняя реальная доходность фондового рынка (включая дивиденды) составляла –13,1 % в год; в течение следующих 10 лет – 1,4 %; следующих 15 лет – 0,5 %; и следующих 20 лет – 0,4 % в год{11}.

В третий раз коэффициент цена-прибыль достиг больших высот в январе 1966 г., когда он, как показано на рис. 1.3, добрался до локального максимума в 24,1. Его можно было бы назвать «пиком Кеннеди – Джонсона», поскольку он многим обязан авторитету и харизме тогдашнего президента США Джона Кеннеди и поддержке его вице-президентом и преемником Линдоном Джонсоном. Новый пик стал результатом возвращения на рынок «бычьих» настроений и стремительного 52 %-ного роста реального курса на протяжении пяти лет, с мая 1960 г. Такой скачок, в результате которого коэффициент цена-прибыль достиг своего локального максимума, соответствовал также резкому росту реальной прибыли, составившему 36 %. Рынок отреагировал на увеличение прибыли, исходя из ожидания, что оно продолжится, но, конечно же, этого не случилось. В последующие десять лет рост реальной прибыли был незначительным. Что касается реального курса, этот показатель «прыгал» вокруг своего пика в январе 1966 г., превысив его где-то в 1968 г., а затем откатившись обратно. Реальный курс акций к декабрю 1974 г. «похудел» на 56 % от своей стоимости в январе 1966 г. и вернулся на тот же уровень лишь в мае 1992 г. Средняя реальная доходность на фондовом рынке (включая дивиденды) после января 1966 г. на протяжении пяти лет составляла –2,6 % в год; в последующие десять лет –1,8 %; в последующие 15 – 0,5 %; и в последующие 20 лет – 1,9 %.

Эти примеры временного повышения курса свидетельствуют о том, что иррациональный оптимизм не является чем-то новым и связанные с ним эпизоды всегда заканчиваются не очень хорошо. В главе 10 мы еще вернемся к прогностическим возможностям коэффициента цена-прибыль.