Читать книгу Мир финансов простыми словами - - Страница 15

Как рынок оценивает бизнес и превращает акции в деньги

Акционерные общества начали стремительно развиваться. Получив возможность аккумулировать значительные финансовые ресурсы за счет выпуска акций, компании занялись крупными инфраструктурными, торговыми и производственными проектами, ранее недоступными для небольших предприятий. Если компания создана в форме акционерного общества, каждый из ее владельцев (акционеров) получает не только долю в прибыли, но и важное рыночное преимущество. Оно выражается в возможности в будущем эту долю продать. Иными словами, акция стала товаром. Ее можно было передать другому лицу за согласованную цену, тем самым уступив право на будущую прибыль и участие в управлении. Это позволило сделать инвестиции более гибкими и ликвидными. Теперь не обязательно было ждать завершения проекта или ежегодных дивидендов, вложения можно было вернуть путем продажи акций.

При этом нужно различать номинальную цену акции (то есть сумму, за которую она изначально была приобретена при создании компании) и рыночную цену, которая формируется на момент сделки. Для крупных публичных компаний рыночная цена устанавливается на фондовой бирже – специальной торговой площадке, где встречаются покупатели и продавцы акций. Биржа работает по тем же законам спроса и предложения, что и обычный рынок. Если спрос на акции повышается – их цена растет; если продавцов больше, чем покупателей – цена падает. Рынок акций также называется рынком капитала (equity capital market, ECM).

Приведем примеры. Проект завершил инвестиционную фазу, производство заработало, показатели прибыли стабильны, а отчетность прозрачна. Это означает, что, скорее всего, спрос на акции этой компании вырастет. Потенциальные инвесторы будут рассматривать такую акцию как перспективное вложение денег. С ее приобретением покупатель получит не только стабильные дивиденды, но и возможность в будущем продать ее дороже. Напротив, если компания терпит убытки, не развивается и теряет долю рынка, владельцы акций начнут от них избавляться – и цена акции снизится.

Показатель, отражающий общую оценку стоимости компании на рынке, называется капитализацией (capitalization). Он рассчитывается как произведение текущей рыночной цены одной акции на общее количество акций в обращении. Например, если в обращении находится миллион акций, а текущая цена акции составляет $100, капитализация компании составит $100 млн. Однако этот показатель нестабилен, он меняется каждую минуту, поскольку зависит от колебаний рыночной цены.

Капитализация – понятие нематериальное и в определенном смысле символическое. Оно отражает оценку рынком будущего компании, то есть степень доверия к ее менеджменту, к бизнес-модели и к перспективам роста. Однако это доверие может в мгновение ока исчезнуть. Одной новости, заявления какого-нибудь политического лидера или слуха бывает достаточно, чтобы цена на акции пошла вверх или вниз. Например, если в парламенте страны начнутся разговоры о необходимости введения дополнительных корпоративных налогов в какой-то отрасли, инвесторы пересмотрят свои ожидания по прибыли компаний и могут начать массово избавляться от акций. Это незамедлительно вызовет падение цен на фондовом рынке. Капитализация компаний снизится без каких-либо реальных изменений в их бизнесе.

В истории было немало примеров, когда рынок «наказывал» компании за неудачные решения. С другой стороны, достаточно лишь слухов о покупке небольшой компании технологическим гигантом (например, Google или Apple), чтобы ее капитализация резко взлетела, даже если до реальной сделки дело еще не дошло.

Enron. Взлет и падение энергетического гиганта

В начале 2000-х годов американский энергетический гигант Enron считался символом успеха и инноваций. Компания входила в десятку крупнейших в США по выручке и капитализации. Ее акции в августе 2000 года достигали отметки $90,7 за штуку, обеспечивая $60 млрд капитализации. Однако в 2001 году вскрылось, что отчетность годами фальсифицировалась, а большая часть ее успешных финансовых показателей присутствовала лишь на бумаге. Доверие рынка моментально рухнуло. К концу 2001 года стоимость акции снизилась до $0,26. Крах Enron стал крупнейшим корпоративным скандалом своего времени. Он привел к банкротству компании, увольнению сотрудников и смертям нескольких ключевых менеджеров. Название Enron превратилось в символ корпоративного обмана и коррупции.

Таким образом, владение акциями – это не просто право на участие в прибыли, но и инструмент гибкой торговли, способствующий постоянному перетоку капитала между отраслями и компаниями. Этим объясняется важнейшая роль фондовых рынков в экономике. Ситуация на рынках не только отражает состояние дел в компаниях, но и дает им широкие возможности для развития.

Все, что мы до этого момента рассказывали про акции, касается только обыкновенных акций (common stoсk). В мире корпоративных финансов существуют и другие виды акций. Среди них можно особо выделить привилегированные акции (preferred stock). Они не дают своим держателям право голоса на общем собрании, однако обеспечивают получение дивидендов в фиксированном объеме вне зависимости от решения общего собрания.

Параллельно с рынком капитала развивался и другой важный механизм финансирования проектов – денежный долг. Он дает компаниям возможность привлекать средства от различных внешних источников. Долговое финансирование стало логическим продолжением развития капиталистической экономики. Это особенно актуально, когда компания уже работает и имеет устойчивую бизнес-модель. Существуют две основные формы долгового финансирования. Это выпуск облигаций и получение банковского кредита. Эти инструменты позволяют компаниям ускорить рост и масштабировать производство, не дожидаясь накопления достаточного объема собственного капитала. Рассмотрим их далее более подробно.

Выпуск облигаций

Эта форма долгового финансирования применяется, как правило, крупными корпорациями, обладающими стабильным финансовым положением и высокими рейтингами. Такие рейтинги присваиваются специализированными авторитетными международными агентствами, например Moody’s, Standard & Poor’s или Fitch. Высокий рейтинг свидетельствует о том, что компания надежна, платежеспособна и с высокой вероятностью исполнит свои обязательства по облигациям.

Облигация (bond) – это долговая расписка, в которой компания обязуется вернуть занимаемую сумму (номинал облигации) в строго оговоренный срок и платить за ее использование фиксированный ежегодный доход – купон. Обычно, чем выше рейтинг компании, тем сумма купона ниже. Сроки погашения могут быть разными: от одного года до пяти, а иногда и больше. Выпуск облигаций обычно организуют инвестиционные банки или специализированные агентства, которые проводят первичное размещение на рынке. Эти бумаги можно затем покупать и продавать, как и акции. Таким образом, формируется вторичный рынок облигаций, который также называют долговым рынком (debt capital market, DCM). Информация о котировках на долговом рынке находится в открытом доступе в интернете на специализированных сайтах.

Среди всех видов корпоративных облигаций, выпускаемых компаниями, можно особо выделить конвертируемые облигации (convertible bonds). Они не только обеспечивают своим держателям получение фиксированного дохода, но и дают возможность обменять их на заранее оговоренное количество обыкновенных акций при погашении.

Облигации выпускают не только крупные корпорации, но и правительства. Такие облигации называются суверенными (sovereign) или государственными (government). Это один из ключевых инструментов мировой финансовой системы, позволяющий государству привлекать деньги инвесторов. Покупая такие бумаги, частные лица, компании и финансовые институты фактически кредитуют государство, а оно обязуется вернуть средства в определенный срок и выплатить оговоренный процент. Полученные деньги могут идти на самые разные цели: от строительства дорог и школ до финансирования дефицита бюджета и стабилизации экономики в периоды кризиса.

Государственные облигации различаются по срокам и способам погашения. Например, облигации Казначейства США (US treasuries) разделяются на следующие виды:

– краткосрочные (T-Bills) – со сроком погашения до 52 недель;

– среднесрочные (T-Notes) – со сроком погашения от 2-х до 10-ти лет;

– долгосрочные (T-Bonds) – со сроком погашения 20 или 30 лет.

Особенности механизма трежерис

Среди всех видов государственных облигаций США (так называемых трежерис) T-Bills считаются наиболее ликвидными. Именно поэтому они пользуются на рынке наибольшим спросом. Приобретение T-Bills позволяет компании в какой-то мере «уйти» от инфляции, поскольку денежные средства на счетах заменяются высоколиквидной ценной бумагой, приносящей владельцу небольшой доход. T-Bills продаются с дисконтом, то есть ниже номинальной стоимости. В дату погашения инвестор получает номинальную стоимость облигации, что и является его доходом. По остальным видам облигаций США купон выплачивается дважды в год в течение срока их обращения. В дату погашения инвестор получает последний купон и номинальную стоимость облигации.

Главная особенность государственных облигаций – их надежность. За ними стоит государство, а значит, риск невыплаты относительно невысок и зависит от его финансового рейтинга. Именно поэтому государственные облигации служат своеобразным «якорем» для мировой финансовой системы. Центральные банки держат их в качестве резервов, то есть безопасного и ликвидного актива, который можно быстро продать или использовать для управления денежной массой. Размещение государственных облигаций обычно проходит через аукционы, которые регулярно проводят казначейство или министерство финансов страны-эмитента. Инвесторы могут участвовать напрямую или покупать эти бумаги на вторичном рынке через финансовых посредников.

По срокам обращающихся ценных бумаг долговой рынок делится на рынок долгосрочных инструментов (capital market) и денежный рынок (money market). На первом обращаются облигации со сроком погашения свыше одного года, а также обыкновенные акции. На втором – облигации со сроком погашения до одного года, депозитные сертификаты, банковские расписки, коммерческие ценные бумаги.

Банковское кредитование как универсальный инструмент финансирования

В отличие от облигаций, банковские кредиты доступны практически всем компаниям, независимо от их размера, истории, рейтингов или даже стадии проекта. Подобная универсальность и является их главной характеристикой. На кредит может рассчитывать как начинающий предприниматель, открывающий кафе в районе, так и крупный промышленный холдинг, строящий новый производственный кластер.

Суть банковского кредита проста. Банк предоставляет компании определенную сумму денег на оговоренный срок, а компания обязуется вернуть ее в полном объеме, уплатив дополнительно проценты за пользование средствами. Банк в этой схеме выступает кредитором, а компания – заемщиком. Возврат может быть единовременным, когда вся сумма кредита выплачивается одним платежом в конце срока, например, через год или три. Но обычно выплаты выполняются по графику (ежемесячно, ежеквартально или в иной удобной форме, устраивающей обе стороны). Банки предоставляют кредиты в соответствии с кредитным договором, где подробно прописываются ключевые условия (сумма, срок, график возврата, процентная ставка) и перечисляются события, которые считаются нарушением обязательств заемщика по возврату (о них чуть ниже).

Предположим, фирма получила кредит на сумму $3 000 000 сроком на 5 лет. Если договор предусматривает ежемесячное погашение равными частями, то каждый месяц компания должна будет возвращать по $50 000 основного долга (3 000 000 / 60 месяцев). При этом проценты будут начисляться ежемесячно на остаток непогашенного долга (так называемая текущая задолженность). Для наглядности в бизнес-плане приводится график погашения кредита, в котором по каждому месяцу указывается сумма основного долга, сумма процентов и общий платеж. Обычно этот график накладывается на финансовую модель потенциального заемщика. Это помогает спрогнозировать финансовые потоки, оценить риски, а также продемонстрировать банку свою платежеспособность.

При кредитовании физических лиц распространены аннуитетные выплаты. Аннуитет представляет собой возврат кредита равными суммами ежемесячно в течение всего срока его действия. Каждая такая часть включает в себя определенную часть основного долга и определенную сумму процентов, начисленных на его остаток. Соотношение между меняется от платежа к платежу, чтобы их сумма постоянно оставалась одной и той же. Фиксированные суммы позволяют заемщику более гибко управлять своим денежным потоком и не перегружать себя единовременной выплатой. Про механизм аннуитета мы подробно поговорим в главе 5.

При выдаче кредита банк стремится минимизировать свои риски, чтобы, в случае возникновения у заемщика финансовых проблем, гарантированно получить обратно выданные деньги. Поэтому вопросу обеспечения кредита уделяется большое внимание. Обеспечением может выступить залог имущества заемщика, например, участка земли, недвижимости, оборудования, автопарка, товарных запасов, а также ценных бумаг (например, акций или облигаций действующих компаний). Если у заемщика недостаточно своих активов, банк может запросить поручительство третьей стороны, например, головной компании холдинга или его стратегического партнера. Если заемщик будет испытывать финансовые трудности и не сможет вернуть кредит (это называется дефолтом по кредиту), право собственности на заложенное имущество переходит к банку. Банк также может обратиться за деньгами к поручителю. В кредитном договоре достаточно четко и подробно прописываются условия наступления дефолта. Например, это может быть просрочка очередного платежа по кредиту более чем на 30 дней, ухудшение финансовых показателей заемщика, смена акционеров и другие.

Ключевым параметром кредитной сделки является процентная ставка. Она представляет собой количественное выражение стоимости финансового риска, который принимает на себя банк, выдавая кредит. Ставка представляет собой сумму двух элементов. Это себестоимость денег (процент, под который банк сам привлекает средства у вкладчиков или на финансовых рынках) и маржа – дополнительная надбавка за потенциальный риск невозврата, представляющая собой доход банка. Себестоимость рассчитывается на основе средней ставки по депозитам, сумм расходов на обслуживание операций, нормативов по капиталу и других факторов. Маржа, в свою очередь, определяется индивидуально. Если клиент имеет стабильный бизнес, хорошую отчетность и надежное обеспечение, маржа будет невелика. Если же речь идет о стартапе, у которого нет истории, или о компании с проблемной бухгалтерией и падающей прибылью, ставка будет значительно выше. Иногда такие кредиты вообще не выдаются без дополнительного обеспечения или гарантий.

Внутренняя структура процентной ставки по кредиту – это «святая святых» любого коммерческого банка и тайна, хранящаяся «за семью печатями». Себестоимость кредитования отражает финансовые возможности банка. Чем дешевле он привлекает деньги, тем больше у него пространства для формирования финальной ставки.

Возможности банка по кредитованию небезграничны. Они определяются достаточностью капитала – нормативом, который является одним из важнейших финансовых показателей банка. Это соотношение между объемом его собственных средств и объемом выданных кредитов. Величина этого показателя определяется международными принципами банковского регулирования, известными как Базельские соглашения. Финансовый смысл достаточности капитала состоит в том, что каждый выданный банком кредит включает в себя определенную долю его капитала. То есть банк рискует не только деньгами вкладчиков, но и частично своими. Эта доля не может быть ниже установленных правилами значений. Таким образом регулятор ограничивает общий лимит кредитования банка. И чтобы банк смог нарастить объемы кредитных операций, его акционерам нужно внести дополнительные суммы в капитал.

Базельские соглашения

В 1974 году руководители центральных банков 10 крупнейших стран (G10) основали Базельский комитет по банковскому надзору. Его основной задачей стала разработка единых стандартов и методик регулирования деятельности банков. На сегодняшний день комитет объединяет представителей центральных банков 27 крупнейших экономик мира.

С 1980 по 2011 год комитет принял ряд положений по банковскому кредитованию и управлению рисками. Они известны тремя основными редакциями: Базель I, Базель II и Базель III. Следуя их принципам, банки обязаны соотносить объем выданных кредитов с величиной собственного капитала и качеством своих активов. После финансового кризиса 2008—2009 годов комитет ужесточил требования к банковским нормативам. Были введены более высокие коэффициенты достаточности капитала, приняты новые нормы ликвидности и добавлены ограничения по финансовому рычагу (см. далее). Это позволило снизить вероятность банкротств банков и сделало мировую финансовую систему более устойчивой. Применение Базельских соглашений по отношению к клиентам выражается в более строгих условиях кредитования.

Соглашения не являются обязательными, но их принципы учитываются в законодательстве большинства развитых стран.

Финансовый рычаг

В основе всей системы долгового финансирования лежит принцип «чем больше риск, тем выше доходность». Это касается как кредитов, так и их зеркального отражения – депозитов (вкладов). Если банк предлагает депозит с высокой доходностью, его клиенту стоит задуматься, с чем это связано. Возможно, за внешне привлекательными условиями скрывается повышенный уровень риска. Может быть, сам банк испытывает проблемы и крайне нуждается в деньгах, что вынуждает его предлагать более высокие процентные ставки. Подобным принципом руководствуются банки и при кредитовании компаний. Высокий риск = высокая ставка.

Долговое финансирование позволяет компаниям эффективно использовать так называемый финансовый рычаг (leverage). Чтобы лучше понять механизм его работы, вернемся к примеру с текстильной фабрикой, о котором мы говорили в начале главы. Предположим, стоимость всего проекта оценивается акционерами в $100 млн. Если они готовы вложить только $20 млн, то оставшуюся часть можно попытаться привлечь через банки. Получив кредит на $80 млн, компания приступит к строительству фабрики. Когда производство запустится, долг будет погашаться из поступающего денежного потока от продаж. Если все пойдет по плану, акционеры получат контроль над крупным бизнесом, вложив в него только 20% стоимости. Привлеченные 80% и являются финансовым рычагом.

Такой подход позволяет запускать капиталоемкие проекты, располагая ограниченным объемом средств. Именно поэтому финансовый рычаг широко используется в современных финансах крупными и средними компаниями, работающими практически во всех отраслях экономики.