Читать книгу Слияния, поглощения и реструктуризация компаний - Патрик Гохан - Страница 47

Начиная с 1992 г. число слияний и поглощений снова начало расти. Опять стали совершаться крупные сделки, отдельные из которых по размеру сравнимы со сделками четвертой волны. Хотя в пятом периоде слияний было много мегаслияний, происходило меньше враждебных захватов и больше стратегических слияний. Когда экономика оправилась от спада 1990–1991 гг., компании начали стремиться к расширению и слияния снова стали рассматриваться как быстрый и эффективный способ достижения этой цели. Однако в отличие от периода 1980-х сделки 1990-х гг. делали больший упор на стратегию, а не на быстрое финансовое обогащение. Эти сделки не походили на профинансированные заемным капиталом дутые трансакции четвертой волны. Они финансировались больше собственным капиталом, что привело к появлению объединений с меньшей долговой нагрузкой.

Поскольку сделки начала 1990-х гг. не в такой степени использовали заемный капитал, компании не так часто стремились поскорее распродать активы, чтобы расплатиться с долгом и уменьшить расходы на его обслуживание. Происходившие сделки мотивировались конкретной стратегией покупателя, которая могла быть эффективнее достигнута через слияние и поглощение, чем через внутреннее расширение.

ПРАКТИЧЕСКИЙ ПРИМЕР: LING-TEMCO-VOUGHT – РОСТ КОНГЛОМЕРАТА

Рост корпорации Ling-Temco-Vought (LTV) является одной из классических историй роста конгломератов в течение третьей волны слияний. Компания возглавлялась Джеймсом Джозефом Лингом. История о том, как он превратил сумму в 2 тыс. долл. и маленькую электронную фирму в четырнадцатую по величине компанию Соединенных Штатов, является поистине удивительной. Ling-Temco-Vought была разветвленной промышленной корпорацией, которая на своем пике включала такие крупные предприятия, как: Jones & Laughlin Steel – шестую по величине сталелитейную компанию страны; Wilson & Co – крупную компанию по упаковке мяса и производству спортивных товаров; Braniff Airways – авиакомпанию, которая обслуживала многие местные и международные рейсы; Temco и Vought Aircraft – обе поставляли летательные аппараты для вооруженных сил, – и еще несколько компаний.

Компания LTV произошла из маленького техасского предприятия-подрядчика, которое Джимми Линг, следуя модели диверсифицированных поглощений, вырастил в одну из крупнейших американских корпораций. Исходное юридическое лицо корпорации – Ling Electric Company была основана в 1947 г. со скромным начальным капиталом в 2 тыс. долл., использованным на покупку ненужного после войны электрического оборудования и подержанного грузовика. К 1956 г. Ling Electronics добилась устойчивого роста и предприняла одну из своих первых попыток поглощения, купив L. M. Electronics. Затем были поглощены различные электронные и военные подрядчики, включая American Microwave Corporation, United Electronics Company и Calidyne Company. Поглощения такого рода – компаний, которым не хватало необходимого для расширения капитала, – финансировались Лингом через комбинацию заемного капитала и акций его компаний, которые торговались на внебиржевом рынке.

В 1958 г. этот мастер сделок продал конвертируемые облигации посредством частного размещения, организованного инвестиционным банком White Weld & Company с Уолл-стрит. Предложение ценных бумаг такого рода было особенно популярным среди дельцов третьей волны, потому что оно не оказывало немедленного отрицательного воздействия на показатель прибыли на акцию, позволяя компании занять хорошую позицию для участия в «игре Р/Е». При цене своих акций на уровне 40 долл. и выше Линг начал процесс покупки целей, гораздо более крупных, чем покупающая компания, с поглощения в 1958 г. акция за акцию производителя акустических систем Altec Companies, Inc.

После нескольких небольших поглощений Линг предпринял крупнейшее поглощение, объединив свою компанию с Texas Engineering and Manufacturing Company (Temco). Эта сделка позволила Лингу достичь долгосрочной цели: объединенная компания Ling-Temco Electronics стала частью списка Fortune 500. Вскоре после этого Линг преуспел во враждебном поглощении Vought Aircraft Company и сформировал Ling-Temco-Vought.

Ling-Temco-Vought пережила период неважных финансовых результатов, что заставило Линга реструктурировать компанию, продав плохо работавшие подразделения. В 1967 г. Линг успешно провернул тендерное предложение на Wilson & Company, фирму, вдвое превышавшую LTV по размеру. Эта сделка передвинула LTV на 38 место в списке Fortune 500. Wilson состояла из трех дочерних компаний: предприятия по упаковке мяса Wilson & Company, фирмы спортивных товаров Wilson Sporting Goods и фармацевтической компании Wilson Pharmaceutical and Chemical Corporation. Трейдеры иногда называли эти подразделения «фрикаделька, мячик для гольфа и таблетка» («meatball, golf ball, and goof ball»). Следующим шагом, предпринятым Лингом в построении этого массивного конгломерата, была покупка Great America Corporation, которая представляла собой холдинговую компанию с инвестициями в самые разные предприятия, такие как Braniff Airlines и National Car Rental, а также банки и страховые компании. Хотя с этим поглощением, казалось, было связано немного выгодных направлений, Линг смог использовать некоторые из них, например выдача страховыми компаниями полисов для ряда подразделений и сотрудников LTV.

После неудавшегося поглощения Youngstown Sheet and Tube Company Линг положил глаз на четвертого по величине производителя стали в Соединенных Штатах Jones & Laughlin Steel. Ling-Temco-Vought купила Jones & Laughlin Steel в тендерном предложении по 85 долл. за акцию, хотя до объявления об этом акции компании торговались по 50 долл. Эта цена в 425 млн. долл. была крупнейшим наличным тендерным предложением на то время и давала 70 %-ную премию компании в отрасли с низкими темпами роста. К сожалению, поглощение Jones & Laughlin привлекло внимание заместителя генерального прокурора Ричарда МакЛарена, который расценил его как еще одно противоконкурентное конгломератное поглощение. Министерство юстиции подало антитрестовский иск, что было плохой новостью для любого ответчика, потому что правительство выигрывало очень высокий процент таких дел. Рынок, похоже, согласился с такой юридической оценкой, поскольку после этого объявления цены акций упали. В связи с иском LTV не смогла играть активную роль в управлении Jones & Laughlin и предпринять шаги, необходимые для улучшения ситуации в этой неуспешной сталелитейной компании, которая только что объявила о самом низком уровне своих прибылей за десятилетие. Помимо Jones & Laughlin еще два крупных компонента империи LTV – одним из них была Braniff Airlines – сообщили о значительных убытках. Урегулирование иска было достигнуто в результате согласия LTV продать Braniff и производителя кабельной и проводной продукции Okonite Company.

Хотя LTV смогла достичь благоприятного урегулирования тяжбы, ее акции сильно пострадали отчасти в результате этого иска, отчасти из-за плохой работы дочерних компаний и общего снижения рынка. Данные факторы усилили давление со стороны несогласных акционеров и владельцев облигаций, которые добивались смещения Линга с руководящих постов в LTV. Линг не смог устоять под этим давлением, был отстранен от должности главного управляющего и в конечном счете ушел из LTV. История Джимми Линга, создавшего огромный конгломерат, является историей человека, который опередил свое время. Он был, вероятно, самым известным из великих строителей конгломератов третьей волны слияний. В то время как 1980-е гг. стали известны такими рейдерами, как Карл Айкан (Carl Icahn) и Бун Пикенс (Boone Pickens), Линг во времена третьей волны шел бок о бок с другими «конгломераторами», такими как Лоренс Тиш (Lawrence Tisch) из Loews, Чарльз Бледорн (Charles Bluhdorn) из Gulf & Western и Бен Хайнеман (Ben Heineman) из Northwest Industries. Задолго до 1980-х гг. Линг овладел искусством LBO и враждебных поглощений. Однако в отличие от многих рейдеров 1980-х гг. Линг выступал против получения быстрой прибыли от поглощений путем продажи активов. Он покупал компании, следуя более долгосрочной стратегии, которая, тем не менее, все равно многими критиковалась. Хотя со времен третьей волны слияний LTV пережила много изменений, включая банкротство, она продолжает работать и по сей день[3].

Особенности пятой волны слияний: охваты и консолидация отраслей

Каждая волна приносила с собой определенные уникальные, не похожие на другие, сделки, и пятая волна не была исключением. В середине 1990-х гг. рынок был охвачен сделками консолидации, которые стали называть охватами (roll-ups). В данном случае фрагментированные отрасли консолидировались через крупномасштабные поглощения компаний, называемых консолидаторами. Это происходило во многих отраслях, таких, например, как погребальный бизнес, производство и продажа офисных продуктов и цветочной продукции. В целом, это была идея, которая первоначально могла иметь некоторые достоинства, но зашла слишком далеко. Рынок изменил свое отношение к подобным сделкам к концу 1990-х гг., поскольку они не принесли ожидаемых результатов в виде снижения затрат и больших синергий.

Пятая волна слияний в Европе и Азии

Пятая волна слияний была поистине международной (см. рисунок 1.3). Как видно из рисунка 1.1, начиная с 1996 г. долларовое значение и количество сделок в Соединенных Штатах значительно увеличились. В Европе пятая волна отчетливо проявилась начиная с 1998 г. В 1999 г. стоимость сделок в Европе была почти столь же велика, как и в США. Наибольшее число европейских сделок приходилось на Великобританию, за которой следовали Германия и Франция (см. таблицу 2.9). В Азии стоимость и количество слияний также заметно увеличились начиная с 1998 г. Большинство этих сделок совершалось в Японии. Объем сделок в Канаде рос стабильно на протяжении всех 1990-х гг., но более чем удвоился в 2000 г.

Таблица 2.9. Стоимость слияний и поглощений по странам (млрд. долл.)

Источник: Thomson Financial Securities Data.

Возрастающее значение Европы в волне поглощений иллюстрируется увеличением в мировой капитализации доли, приходящейся на Европу и остальные страны неамериканского мира[27]. По данным Бернарда Блэка, в 1975 г. на Соединенные Штаты приходилось 52,5 % общемировой капитализации фондового рынка, а к 1998 г. доля США понизилась до 42 %. В большей степени это изменение произошло за счет Европы, где рыночная капитализация увеличилась с 25 % в 1975 г. до 33 % в 1998 г.

3

См. Stanley H. Brown, Ling: The Rise and Fall of a Texas Titan (New York: Atheneum Publishing Co., 1972).