Читать книгу Управляя рисками. Клиринг с участием центральных контрагентов на глобальных финансовых рынках - Питер Норман - Страница 22

Центральные контрагенты LCH.Clearnet Group были далеко не единственными в Европе, кто устранял последствия дефолта Lehman Brothers. PwC – внешний управляющий LBIE – позже обнаружил еще три центральных контрагента, признанных Управлением по финансовому регулированию Великобритании в качестве клиринговых палат, которые участвовали в закрытии позиций LBIE¹⁶. Это были Eurex Clearing AG – клиринговая палата Deutsche Börse Group; EMCF¹⁷ – дочерняя компания Fortis Bank и EuroCCP¹⁸ – дочерняя компания DTCC в Лондоне.

В конце сентября 2008 года клиринговая палата Eurex объявила о том, что она успешно закрыла собственные торговые позиции LBIE и перевела клиентские позиции, которые были на балансе LBIE на момент банкротства американского инвестиционного банка. Как и в случае с LCH.Clearnet, Eurex удалось выполнить эту операцию за счет использования залогового обеспечения, депонированного LBIE. Центральному контрагенту ни разу не понадобилось прибегать к другим активам, таким как гарантийный фонд, которые формируются за счет средств его членов для защиты при дефолте.

Клиринговая палата работала в условиях крайнего цейтнота, поскольку в пятницу 19 сентября наступал срок исполнения по многим контрактам. «Нам пришлось долго убеждать внешнего управляющего, что пора действовать», – вспоминает Маркус Зикволф, исполнительный директор и руководитель подразделения по разработке систем Eurex во Франкфурте¹⁹.

После того как во вторник вечером внешний управляющий выдал необходимые данные, некоторые сотрудники Eurex начали работать в офисе Lehman на Кэнэри-Уорф. Они работали совместно с сотрудниками LBIE, которые помогали закрыть позиции LBIE и перевести клиентские счета к другим участникам клиринга.

На европейских рынках ценных бумаг дефолт стал первой серьезной проверкой для инфраструктуры, которая появилась в ответ на принятую в ноябре 2007 года директиву Евросоюза «О рынках финансовых инструментов» (MiFID). Эта директива была направлена на развитие конкуренции на европейских финансовых рынках и разрешила создание торговых площадок нового типа – многосторонних торговых площадок (MTFs). К моменту дефолта две такие площадки были созданы в Лондоне, и каждая выбрала себе партнеров для предоставления клиринговых услуг: Chi-X осуществляла клиринг по своим сделкам через Европейскую многостороннюю клиринговую палату (EMCF); Turquoise, которая начала торговать ценными бумагами только в августе, использовала услуги EuroCCP (последняя была реанимирована для выполнения роли клиринговой палаты после нескольких лет бездействия).

Клиринг на рынках ценных бумаг сталкивается лишь с некоторыми из тех сложностей, которые привычны центральным контрагентам по деривативам. В случае с ценными бумагами расчеты или закрытие сделки происходят всего через три дня после ее заключения (T+3). С фьючерсами или другими деривативами закрытие сделки или расчеты по ней могут произойти спустя месяцы, а то и годы после заключения сделки, а это требует сложных расчетов при определении размера маржи и внедрения системы управления рисками в центральных контрагентах такого типа.

С учетом всех обстоятельств можно понять, почему на лице Яна Барта де Бура, председателя Наблюдательного совета Европейской многосторонней клиринговой палаты, было написано явное удовлетворение на следующий день после дефолта.

Согласно де Буру, EMCF избавилась от позиций Lehman Brothers к 8 утра во вторник 16 сентября. «Мы прошли проверку на прочность. Lehman был прямым участником клиринга. Это сработало. Мы проинформировали остальных наших участников, что позиций больше нет, клиринговые фонды нам не понадобились, и EMCF продолжает работать, как и раньше»²⁰.

Накануне EMCF направила LBIE официальное уведомление о дефолте, где говорилось, что она будет закрывать его позиции. Процедуры, хоть и были менее масштабны, напоминали процедуры LCH.Clearnet.

«Мы провели аукцион, на котором отправили позиции ряду дилеров-брокеров, – вспоминает де Бур. – Мы получили их ценовые предложения, выбрали лучшее и продали позиции этой компании». Маржи с избытком хватило на покрытие всех убытков, а оставшиеся средства были отправлены внешнему управляющему.

Помогло то, что в EMCF заранее прорабатывали подобное развитие событий. «У нас был тренинг в выходные, просто на всякий случай, – рассказывал де Бур. – Это был самый обычный тренинг, который мы проводим раз в месяц. Обычно все эти тренинги по дефолту кажутся странными, пока что-то не случается в реальности».

Общая позиция LBIE в EMCF, включая длинные и короткие позиции, составляла около 500 млн евро, в нее входило около 600–700 различных наименований ценных бумаг (или ISIN, международных идентификационных номеров ценных бумаг)²¹. «Это была большая позиция. Весомая», – заметил де Бур.

Поскольку EuroCCP стала функционировать как клиринговая палата позже других, у нее было меньше торговых позиций, которые необходимо было закрыть. Согласно данным DTCC, 15 сентября у ее дочерней компании EuroCCP насчитывалось открытых позиций Lehman Brothers на сумму около 21 млн евро в шести валютах на 12 рынках²². EuroCCP прекратила принимать от Lehman Brothers заявки на новые сделки, но смогла с помощью банков-агентов Lehman Brothers закрыть сделки на сумму около 5 млн евро с другими финансовыми институтами перед тем, как перестать работать от имени Lehman Brothers 16 сентября. Затем EuroCCP привлекла брокера для закрытия оставшихся сделок на сумму 16 млн евро, осуществив по ним расчеты через день (T+l), а не как обычно – через три дня. Размер маржи, депонированной Lehman Brothers, оказался достаточным для покрытия затрат по этой операции. Клиринговой палате в Лондоне не пришлось тратить средства гарантийного фонда, который формируется из средств компаний-участников.

Участие EuroCCP в работе по дефолту Lehman Brothers было минимальным по сравнению с участием оставшихся дочерних компаний DTCC. Но в любом случае это была проверка. Банкротство Lehman Brothers произошло за неделю до того, как EuroCCP начала работать на полную мощность. Также EuroCCP необходимо было закрыть позиции Lehman Brothers на несколько дней раньше, чем это сделают центральные контрагенты в США, включая центрального контрагента материнской компании.

Подразделение Lehman Brothers в США по брокерским и дилерским операциям не объявляло дефолт до заключения соглашения о продаже своего американского инвестбанковского подразделения британскому банку Barclay. Это произошло через неделю после объявления дефолта в Европе, и за это время центральные контрагенты в США успели подготовиться.

«Система более или менее стабилизировалась после того, как в первые выходные после дефолта были приняты необходимые меры, чтобы обеспечить брокер-дилера достаточными ресурсами для продолжения своей деятельности в США», – отметила Ким Тейлор, управляющий директор и президент CME Clearing из Чикаго. Выступая через 10 дней после объявления о банкротстве Lehman Brothers Holdings (LBH) в Нью-Йорке, она подробно рассказала о том, как в CME Group «участник клиринга по-прежнему функционировал и выполнял все свои обязательства в течение той недели. […] Поэтому у нас никогда не возникало такой ситуации, как в LCH, когда кто-то объявлял дефолт или когда мы признавали дефолт нашего участника и выводили его из бизнеса таким образом»²³.

С другой стороны, CME Group оказалось не так просто справиться с банкротством Lehman Brothers. Как выяснилось через 18 месяцев, банкротство Lehman Brothers впервые за всю историю деятельности CME навело сотрудников его клирингового подразделения на мысль об организации распродажи позиций участника клиринга.

Детали вскрылись в отчете о крахе инвестиционного банка на 2200 страницах, подготовленном Антоном Валукасом – выдающимся юристом, которому было поручено расследовать обстоятельства банкротства LBH²⁴. У CME было около 4 млрд долл. маржи, внесенной Lehman Brothers Inc. (LBI), главным операционным подразделением LBH и участником клиринга CME, в качестве обеспечения для своих открытых позиций на биржах CME Group. Маржа Lehman Brothers (она составляла значительную часть общей суммы маржи всех участников клиринга CME в размере 95 млрд долл.) складывалась из 2 млрд долл., которые являлись обеспечением для собственных позиций LBF, и еще 2 млрд долл., которые были внесены в качестве обеспечения по клиентским позициям LBI.

После начала процедуры банкротства LBH 15 сентября 2008 года CME приняла решение подготовить позиции LBF к закрытию и дала указание клиринговой палате биржи продать или передать эти позиции целиком. С разрешения Lehman Brothers она ранее выбрала шесть компаний для предоставления условных ценовых заявок на позиции инвестиционного банка. Она также объявила ликвидационный статус для этих позиций, означавший, что все открытые торговые сделки LBI будут закрыты. Правда, не указала, в какие именно сроки.

Вместо того чтобы закрыть свои позиции через CME, «LBI скромно нарастил их количество в последующие два дня». Как заметил Валукас, «это отражало неразбериху и хаос, царящий в LBI». Между тем беспокойство CME росло. Биржа считала, что закрытие позиций – это вопрос времени, и была обеспокоена тем, что JP Morgan может перестать выступать в качестве расчетного банка LBI для операций, проводимых клиринговым подразделением CME. Это могло бы значительно усложнить процесс.

Вечером в среду 17 сентября CME ожидала поступления новых ценовых заявок от пяти из шести фирм, к которым ранее обратилась с предложением приобрести пять корзин позиций LBI. В состав этих пяти корзин входили деривативы на энергетические контракты, процентные деривативы, деривативы на акции, деривативы на сельскохозяйственную продукцию, а также на альтернативные инвестиционные инструменты. Были выбраны следующие пять участников торгов: Barclays, Goldman Sachs, JP Morgan, Citadel LP и DRW Trading.

Ценовые заявки были рассмотрены во вторник утром, и позиции оптом перевели трем компаниям из списка – Barclays, Goldman Sachs и DRW Trading. Согласно отчету Валукаса, по всем ценовым заявкам LBI понес значительные убытки из-за частичного или полного (в нескольких случаях) перевода маржи. Из-за вынужденного перевода позиций LBI потерял дополнительно около 2 млрд долл., которые ушли на покрытие издержек, связанных с прекращением операций и закрытием данных позиций. На момент написания отчета Валукаса у CME оставалось приблизительно 150 млн долл. из бывшей маржи LBI.

В отредактированной версии отчета Валукаса, опубликованной в марте 2010 года, отсутствовали финансовые подробности закрытия позиций и имена победителей торгов. Когда судья по банкротству позволил опубликовать полный текст отчета, информация в блогах и в новостях о том²⁵, что участники этих торгов извлекли огромную прибыль из заведомо непрозрачной процедуры за счет кредиторов Lehman Brothers, вызвала волну негодования.

Отчет Валукаса был весьма неприятным чтением. Он обратил внимание общественности на то, с какими трудностями могут столкнуться центральные контрагенты при дефолте крупного участника клиринга. Даже с учетом скидки на хаос, царивший на финансовых рынках после краха Lehman Brothers, убытки, понесенные в результате ликвидационной распродажи, вызвали вопрос об эффективности аукционной процедуры CME. Центральный контрагент убытков не понес. Но что делала бы CME или другие центральные контрагенты, если бы помимо Lehman Brothers на той неделе обанкротились и другие крупные участники рынка?

Несомненно, из-за объема и масштабов деятельности Lehman Brothers закрытие его открытых позиций стало сложным процессом для американских центральных контрагентов. Это справедливо и в отношении DTCC, которой пришлось закрывать позиции участников рынка на сумму свыше 500 млрд долл., что стало самой серьезной задачей за всю историю компании.

22 сентября DTCC объявила, что будет работать над упорядоченным закрытием всех позиций LBI, которые не приобрел Barclays. Прошло больше пяти недель, прежде чем она объявила об успешном закрытии этих позиций без привлечения средств гарантийного фонда, предоставленных другими участниками²⁶.

В это время лидер на рынке посттрейдинговых услуг в США, который предоставляет расчетно-клиринговые и другие услуги по сделкам с ценными бумагами, корпоративными, муниципальными и правительственными облигациями, бумагами, обеспеченными ипотечными кредитами, инструментами денежного рынка и внебиржевыми деривативами, вынужден был обрабатывать рекордно высокие объемы торгов в течение четырех дней подряд. Пик пришелся на пятницу 10 октября 2008 года, когда на продажу были выставлены 9,3 млрд акций на сумму около 3,3 трлн долл. В этот день Национальная клиринговая корпорация по ценным бумагам (NSCC) – подразделение DTCC – обработала рекордное количество сделок – 209,4 млн, что более чем в два раза превысило предыдущий рекорд 2007 года. С помощью неттинга этот объем сократился на 98 %. В итоге общая сумма к расчету составила «всего» 57,5 млрд долл.

NSCC осуществляет клиринг ценных бумаг, муниципальных долговых обязательств и других ценных бумаг, которые торгуются на биржах США и альтернативных торговых площадках. Депозитарная трастовая компания (DTC), подразделение DTCC, предоставляет расчетные услуги для этих же рынков. В случае с банкротством Lehman Brothers эта структура осталась в выигрыше. NSCC должна была закрыть доставшиеся в наследство от Lehman Brothers позиции на сумму 5,85 млрд долл. Но с помощью DTC она получила доступ к ценным бумагам общей стоимостью 1,9 млрд долл., депонированным в банках в качестве залогового обеспечения расчетов по открытым сделкам.

Как и отдельные европейские инфраструктурные провайдеры, DTCC тоже разработала сценарий на случай наихудшего варианта развития событий на рынке. «Однако в 2005 году мы начали себя спрашивать: что мы будем делать в случае банкротства одной из 10 крупнейших финансовых фирм? – сказал Дон Донахью, председатель и директор DTCC²⁷. – С того самого момента мы начали проводить тренинги для всей организации, имитируя банкротство одной из ведущих фирм. Мы задавали себе вопросы: что случилось? как мы будем действовать в этой ситуации? какие возникают проблемы? могут ли наши системы справиться с чем-то подобным?»

Тренинги показали, что существуют определенные ограничения по количеству позиций, которые DTCC может закрыть. В 2006 году стало очевидно, что в систему нужно внести некоторые изменения. По свидетельству Донахью, в результате DTCC начала готовиться к худшему развитию событий, используя системы, которые были «полностью готовы к самому невероятному сценарию, который вы только смогли придумать».

«Поэтому, когда Lehman Brothers обанкротился, оставив нам в наследство открытых позиций на полтриллиона долларов, вопросов, хватит ли мощности системы, чтобы закрыть такое количество открытых позиций, вообще не стояло, – вспоминает Донахью. – Мы просто делали то, чтобы должны были делать».

DTCC провела два внутренних тренинга с имитацией банкротства крупнейшей фирмы масштаба Lehman Brothers в течение года, предшествовавшего сентябрю 2008-го. На втором тренинге, который проводился в июне 2008 года, использовались реальные данные Lehman Brothers, и в нем принимали участие члены совета директоров DTCC и представители контролирующих органов. Эти учения «были бесценны для выявления проблем и поиска их решения, – заметил Донахью. – И благодаря этому, а также таланту наших риск-менеджеров процесс закрытия позиций Lehman Brothers в течение нескольких недель прошел очень гладко».

Правда, импровизировать все равно пришлось. DTCC осуществляла клиринг ценных бумаг, обеспеченных ипотечными кредитами, через свою Корпорацию по клирингу ценных бумаг с фиксированным доходом (FICC), но на момент банкротства на этом рынке никто не проводил клиринг с участием центрального контрагента. Он только создавался, чтобы начать работать в середине 2009 года.

Когда инвестиционный банк объявил дефолт, размер открытых позиций Lehman Brothers по ценным бумагам, обеспеченным ипотечными кредитами, на балансе DTCC составлял устрашающие 329 млрд долл. Вскоре после этого Донахью объявил ведущим финансовым организациям²⁸, что, выполняя пожелания клиентов DTCC и Ассоциации участников индустрии ценных бумаг и финансовых рынков (SIFMA), компания «в течение одного дня выступит в роли центрального контрагента и будет работать с дилерами, банками и фондовыми компаниями, с которыми торговал Lehman Brothers, по закрытию его открытых позиций». DTCC сократила объем открытых позиций на рынке бумаг, обеспеченных ипотечными кредитами, до 30 млрд долл., что, как заметил Донахью, «моментально облегчило боль и успокоило тревоги многих компаний».

Спустя месяцы оказалось, что центральные контрагенты по всему миру сумели взять под контроль ситуацию после банкротства гиганта, не прибегая к средствам своих гарантийных фондов. Но в декабре 2008 года Гонконгская биржевая и клиринговая компания (HKEx) объявила об убытках в размере 157 млн гонконгских долларов²⁹, включая затраты на закрытие позиций Lehman Brothers Securities Asia (LBSA) Гонконгской клиринговой компанией по ценным бумагам (HKSCC). Эта информация имела большой резонанс, поскольку именно в Гонконге фьючерсные биржи и клиринговые компании понесли серьезные убытки около 21 года назад³⁰.

HKEx заявила, что указанные убытки явились следствием решения гонконгской Комиссии по ценным бумагам и фьючерсам (SFC) наложить на LBSA ограничения, «запретив компании закрывать свои позиции через центральную расчетно-клиринговую систему HKSCC и осуществлять расчеты с ее клиентами (за исключением возврата полностью оплаченных акций клиентам)»³¹.

После этого уведомления HKSCC объявила дефолт LBSA 16 сентября 2008 года и взяла на себя обязательства по закрытию позиций на сумму 3,5 млрд гонконгских долларов в соответствии со своими правилами³². По данным, опубликованным CCP12 и HKEx, убытки возникли, когда HKSCC пришлось провести сделки на рынке, чтобы, как сформулировала HKEx, «закрыть дефицит средств на сумму 2,5 млрд гонконгских долларов на резко сжавшемся кредитном рынке и выполнить свои расчетные обязательства как центрального контрагента».

HKSCC пришлось продать большое количество ценных бумаг на падающем рынке, в то время как обеспечение LBSA было достаточно небольшим. Вместо того чтобы потребовать внесения достаточного обеспечения для покрытия потенциальных ценовых рисков по незакрытым позициям участников клиринга, HKSCC требовала от участников внесения обеспечения, когда объем их незакрытых позиций превышал их ликвидный капитал.

HKSCC объявила, что она потребует возмещения убытков по закрытию сделок Lehman Brothers от его временной администрации, и привлекла другие ресурсы, включая 394 млн гонконгских долларов из гарантийного фонда HKSCC. Чтобы защитить себя и гарантийный фонд от всех последующих аналогичных дефолтов, HKSCC впоследствии стала взимать дополнительное залоговое обеспечение со своих наиболее активных участников клиринга, составлявшее до 10 % от общего ежесуточного объема коротких или длинных позиций каждого участника, в зависимости от того, какие позиции были крупнее. Она также уведомила о своем решении разработать «всеобъемлющие долгосрочные решения» проблем, которые вскрылись во второй половине 2008 года.