Читать книгу La oferta privada de valores negociables en la Argentina - Felipe Luis María Videla - Страница 9

El ser humano vive en sociedad y logra mediante la interrelación con otros seres humanos alcanzar objetivos básicos de su vida. En el ámbito económico, es el mercado el lugar donde los seres humanos se encuentran para satisfacer sus necesidades. Dicho ámbito permite que las capacidades de unos se encuentren con las necesidades de otros, para intercambiarse. Esto mismo ocurre con los instrumentos financieros, como el dinero, donde aquellos que tienen excedentes de éste lo ponen a disposición para otros que lo requieren, sea para invertir, para desarrollarse, etc. Dentro del mercado financiero se encuentra el mercado de capitales. Dicho mercado es el ámbito donde las empresas y estados buscan dinero para pagar sus sueldos, construir nuevos establecimientos, desarrollar productos, etc. El dinero lo obtienen de las personas comunes o inversores sofisticados a través de sus excedentes o ahorros, otorgando a cambio un interés.

Ahora bien, como sabemos, el desarrollo y crecimiento de estos ámbitos y la vida en sociedad en sí misma, generaron la necesidad de poner reglas de juego claras que eviten conflictos y permitan la evolución de tales entornos. De tal manera, se crearon reglas sobre contratos, incumplimientos, etc. Con el paso del tiempo se percibió que algunas actividades requerían más protección o atención que otras, generando que ciertas de esas reglas tuvieran carácter de orden público y creando autoridades específicas para controlar su cumplimiento. Este fue el caso del mercado de capitales.

Como en este ámbito se encuentra involucrado el ahorro de todos, el Estado entendió necesario regular especialmente el mismo para propender a la transparencia y proteger a los inversores. Así es como a través de diversas leyes se estableció la obligatoriedad de requerir autorización y registro previo por parte de un organismo público especializado (como es la Comisión Nacional de Valores), en forma previa a que las empresas pudieran buscar dinero en el mercado.

En efecto, la oferta al público que hacen las empresas (o los estados) para solicitarles dinero prestado o que participen como accionistas de éstas (es decir, la oferta pública de valores negociables) se encuentra actualmente regulada por la Ley N° 26.831 de Mercado de Capitales. Allí se define en forma amplia qué se entiende por oferta pública de valores negociables. Es decir, cuándo una determinada oferta va a requerir autorización previa de la Comisión Nacional de Valores para ser legal. Dicho organismo, en su rol de controlar de la transparencia y legalidad del mercado, corrobora especialmente, entre otras cosas, que los oferentes brinden toda la información que sea necesaria para poder tomar una adecuada decisión de inversión.

A diferencia de lo que ocurre en otros países (Estados Unidos, Brasil, Europa en general), en la Argentina solo se encuentra regulada lo que es la oferta al público en general y no la oferta a un grupo reducido de personas, o mejor llamada, oferta privada. La distinción radica en que la oferta al público general tiene gran acceso y alcance, pero al mismo tiempo está altamente regulada y es más costosa. Por su parte, la oferta privada, no tiene regulación y es más económica, pero tiene una escala mucho menor.

El hecho de que en la Argentina no exista una regulación expresa de este tipo de oferta genera, en aquellos oferentes que no se encuentran en posición de enfrentar los costos y regulación de la oferta pública, la necesidad de hacer una oferta privada, sin regulación alguna y corriendo el riesgo de que la Comisión Nacional de Valores los sancione por considerar que la misma es pública y no tuvo autorización. En palabras de Paolantonio (1), la ausencia de este régimen genera una “sombra de antijuridicidad” que incrementa el riesgo de sanciones administrativas o penales.

El interés de la cuestión es relevante ya que los profesionales del Derecho dedicados al mercado de capitales reciben con numerosa frecuencia consultas de clientes (fondos, empresas, sociedades de bolsa, etc.) que quieren ofrecer sus productos pero que, por el modelo de negocio que desarrollan, no es rentable registrarse frente a la Comisión Nacional de Valores. La oferta que pretenden realizar está limitada a un número reducido de inversores con características definidas. Sin embargo, desde la práctica profesional, no podemos más que darles algunas directrices o guías para que intenten evitar caer en el concepto amplio, amorfo y, a veces, antojadizo de oferta pública (2).

Muchas veces los clientes desisten de hacer sus negocios en el país por la inseguridad y riesgo que implica el hecho de que, en cualquier momento, podría la Comisión Nacional de Valores interpretar que están violando la normativa interna argentina. Empeora la situación, el hecho de que países vecinos o “competidores” para Argentina, suelen prever regímenes más claros que, como consecuencia, atraen las inversiones que, de otro modo, ingresarían a nuestro país.

Si bien la doctrina y jurisprudencia está de acuerdo sobre los requisitos que debe tener una oferta para ser considerada pública bajo la ley argentina, el análisis por exclusión para la oferta privada es sumamente riesgoso. Maxime considerando que casi no existen antecedentes de la Comisión Nacional de Valores haciendo expresa referencia a algún criterio que podría utilizarse para considerar una oferta como privada. Criterios que, igualmente, no satisfacen a los oferentes porque se refieren a un círculo privado de destinatarios de la oferta relacionados con el oferente por lazos familiares u otro tipo de vínculos.

La sanción de la Ley N° 27.440 de Financiamiento Productivo, es auspiciosa en este sentido en cuanto ha modificado el artículo 82 de la Ley N° 26.831 de Mercado de Capitales, autorizando a la Comisión Nacional de Valores a “dictar normas estableciendo y reglamentando supuestos específicos conforme a los cuales se considere que una oferta de valores negociables no constituye una oferta pública sino privada, para lo cual podrá tomar en consideración los medios y mecanismos de difusión, ofrecimiento y distribución y el número y tipo de inversores a los cuales se destina la oferta”. La reglamentación de la Comisión Nacional de Valores en tal sentido aún no ha sido efectuada.

Considerando todo lo expuesto he decidido encarar este trabajo de la siguiente manera:

En el primer capítulo introduciré el tema explicando sucintamente la regulación actual de la oferta pública en la Argentina y la ausencia de regulación de la oferta privada. Asimismo, expondré brevemente, el porqué de la necesidad actual de la regulación de la oferta privada en la Argentina.

En el segundo capítulo me focalizaré principalmente en describir con detalle la regulación actual de la oferta pública de valores negociables en la Argentina, explicando el porqué de la existencia de dicha regulación y cuál es el bien jurídico protegido por el legislador. Asimismo, citaré doctrina y jurisprudencia concorde sobre cuales son los principales conceptos que deben ser tenidos en cuenta para determinar la existencia de una oferta pública de valores negociables sujeta al contralor de la Comisión Nacional de Valores. Ello a efectos de permitir la posterior delimitación de la oferta privada.

En el tercer capítulo describiré sucintamente el régimen de ofertas públicas y de excepción de registro existente en Brasil, resaltando similitudes y diferencias entre ellos y explicando el contexto en el que se decidió sancionar cada una de las regulaciones. Describiré también, resumidamente, algunas estadísticas existentes en dicho país que permitirán visualizar de mejor manera la problemática planteada.

Luego de haber analizado y explicado la oferta pública en Argentina y la necesidad de una regulación de oferta privada, y haber detallado las características principales de ese tipo de ofertas en el derecho comparado, en el cuarto capítulo propondré un régimen regulatorio para la excepción de registro y la oferta privada en la Argentina. Dicha propuesta no será una regulación en sí misma, sino un esbozo de los puntos principales que, entiendo, debería tener dicha regulación en nuestro país.

Finalmente, a modo de conclusión, en el último capítulo realizaré una descripción y valoración personal de las principales conclusiones que pude alcanzar a lo largo del trabajo. Dicha valoración estará expresada atendiendo a las especiales circunstancias de nuestro país explicando el porqué la regulación mencionada se torna aún más urgente en un país como el nuestro.

1- PAOLANTONIO, Martín, “Captación pública de ahorros e intermediación no autorizadas en el mercado de valores (art. 310 CP)”, Compendio Jurídico, T. 73, p. 287 (2013).

2- Dificultad con la cual a veces nos encontramos también al analizar otros conceptos legales como la “intermediación financiera” definida por la Ley Nº 21.526 de Entidades Financieras cuya amplitud ha sido validada por la jurisprudencia. CNCAF, sala II, 19/02/2021, “VYC SRL y otros c. Banco Central de la República Argentina s/ Entidades Financieras”, LALEY AR/JUR/171/2021.