Читать книгу Риск-менеджмент - Татьяна Любимова - Страница 12

Тема 7. Хеджирование линейных рисков, бета- и альфа- анализ, CAPM

Хеджирование представляет собой традиционный метод управления рисками, в первую очередь, рыночными. Это процесс заключения сделок, принятия позиций, направленных не на получение дополнительного дохода, а на снижение риска по отдельным видам операций или в целом по некоторому портфелю.

Потребность в хеджировании возникает в ситуациях, когда проведение доходных операций (основная деятельность) требует принятия неприемлемых или нежелательных рисков. Например, банк, имеющий развитые возможности по кредитованию в российских рублях, может эффективно финансировать их пассивами в иностранной валюте, но возникновение валютной позиции и связанного с ней валютного риска не входит в его интересы. Промышленное предприятие, производящее некоторую продукцию, вынуждено принимать в течение производственного цикла большое количество рыночных рисков (ценовых, валютных), способных существенно ухудшить финансовые результаты и т. д.

Под хеджированием также можно понимать и процесс формирования сложной позиции, чувствительной только к отдельным составляющим изменения цен финансовых инструментов, из которых (изменений) предполагается извлечь доход. Например, возможно приобретение акций некоторого эмитента на основе прогноза о росте данных акций по сравнению с рынком в целом (акции эмитента недооценены), при этом существует риск снижения всего рынка акций, который может быть захеджирован за счет формирования короткой позиции в фондовом индексе (продажа фьючерса на индекс).

При осуществлении хеджирования желательно минимизировать возникающие затраты. Поэтому основными средствами хеджирования являются срочные производные инструменты (форварды, фьючерсы, опционы), так как их использование не требует отвлечения ресурсов в значительных объемах или не требует вообще, то есть затраты на финансирование хеджирующей позиции незначительны.

Хеджирование может быть статическим и динамическим.

Как правило, в результате хеджирования возникает базисный риск, представляющий собой риск различий в изменениях цен хеджируемого и хеджирующего инструмента. Например, при хеджировании вложений в акции отдельного эмитента фьючерсами на фондовый индекс существует риск того, что цена на акции и значения индекса изменятся непропорционально.

Помимо базисного риска, который с определённых позиций представляет собой некий остаток изначально устраняемого риска, хеджирование часто подразумевает принятие кредитных рисков и рисков ликвидности.

Кредитные риски принимаются при хеджировании внебиржевыми инструментами, когда контрагенты по сделке фактически принимают обязательства по покрытию возможных убытков организации.

Риск ликвидности возникает в ситуациях, когда поддержание хеджирующих позиций требует внесения обеспечения, объем которого зависит от цены базового инструмента. Это риск сопровождает хеджирование с использованием фьючерсных контрактов и сделок, подразумевающих выплату маржи контрагенту (от англ. margin calls).

Фьючерсы и форварды представляют собой самый простой способ хеджирования рисков. Действительно самый простой способ захеджировать риск от вложения в некий актив – договориться о его продаже в нужный момент в будущем по заранее оговоренной цене.

В связи с тем, что финансовый результат, возникающий по портфелю форвардов или фьючерсов, линейно зависит от цены на базовый инструмент, хеджирование с их использованием носит название линейного.

Хотя форварды и фьючерсы принципиально близки, хеджирование каждым из данных инструментов имеет свои особенности.

Рассмотрим основные модели для управления линейным риском.

«Альфа-бета» модель

В рамках «альфа-бета» -модели изменение стоимости финансового инструмента (P) выражается в виде изменения стоимости фактора риска (индекса) (I) согласно следующей формуле линейной регрессии:

ΔP= α + βΔI + ε, (2.1)

где α – постоянный прирост стоимости инструмента (некоторая константа), определяется либо недооцененностью/переоцененностью инструмента, либо выплатами, периодически проводимыми по инструменту (дивиденды, купоны и т.д.), с точки зрения управления рисками данный коэффициент не представляет особого интереса; β – коэффициент, отражающий степень линейной зависимости цены инструмента от индекса, если коэффициент больше 1, то это означает что инструмент весьма чувствителен к изменению индекса (изменение индекса вызывает изменение инструмента в большей степени), если коэффициент меньше 1, но больше 0, то изменения индекса оказывают на инструмент более слабое воздействие, если же коэффициент меньше 0, то инструмент склонен менять стоимость в сторону противоположную изменению стоимости индекса и позволяет хеджировать риски, связанные с индексом; ε – случайная величина с нулевым математическим ожиданием, отражающая несистематические риски (ошибку модели или «шум»).

Наибольший интерес представляет «бета» -коэффициент, он показывает насколько инструмент более (или менее) рискован чем индекс, для портфеля инструментов средний «бета» -коэффициент портфеля позволяет рассчитать количественные оценки риска портфеля, зная количественные характеристики оценки риска индекса:

RP = βRI, (2.2)

где RP – оценка риска портфеля, RI – оценка риска индекса.

Расчет параметров модели производится на основе исторических данных (выборка длиной N) по следующим формулам:

(2.3)

(2.4)

ε_i=ΔP_i– βΔI_i – α, (2.5)

Для использования данной модели важно оценить насколько анализируемые инструменты зависят от индекса. При низкой степени линейной зависимости инструмента от индекса значения «бета» -коэффициентов будут близки к нулю и получаемые оценки риска соответственно будут низкими, в то время как риск, несвязанный с индексом, может быть значителен и носить при этом систематический характер.

К сожалению, низкие значения «бета» -коэффициента не позволяют судить об отсутствии сильной линейной связи между индексом и инструментом – инструмент действительно может быть малорискованным. Для оценки силы связи и соответственно эффективности модели следует использовать коэффициент детерминации R², рассчитываемый по формуле:

(2.6)

Значение данного коэффициента лежит в диапазоне между 0 и 1. При этом, чем значение коэффициента R²