Читать книгу Las reestructuraciones de las sociedades de capital en crisis - Aurora Martínez Flórez - Страница 56

La Directiva no obliga a configurar el estatuto de los socios conforme a un único patrón ni, en particular, impone, para resolver el mencionado problema del holdout de los socios, ningún sistema concreto. “Los Estados miembros pueden utilizar –se afirma–distintos medios para alcanzar este objetivo”. A grandes rasgos, las alternativas que caben son dos. La primera implicaría privar a los socios de los derechos de carácter político o administrativo propios de su condición, en particular, de su poder para decidir, a través de la junta general, acerca de las modificaciones sociales que la reestructuración requiera. Perdería, con otras palabras, la junta general su competencia para acordar las modificaciones estatutarias o estructurales de la sociedad previstas en el plan de reestructuración o que resulten necesarias para cumplirlo. Lo haría en beneficio de los acreedores, agrupados en distintas categorías en función de la comunidad de sus intereses, entre los que se situarían, en el último lugar, como acreedores residuales, los propios socios16). “La eficacia del proceso de adopción y ejecución del plan de reestructuración –se lee en uno de los últimos considerandos de la Directiva (núm. 96)– no debe verse comprometida por el Derecho de sociedades”, y ello explica la autorización (ya no obligación, como sucedía de acuerdo con las versiones de la Directiva anteriores a la resultante de la Posición Común del Consejo) a los estados miembros a “establecer excepciones a los requisitos establecidos en la Directiva (UE) 2017/1132 del Parlamento Europeo y del Consejo por lo que respecta a las obligaciones de convocar una junta general y ofrecer acciones con carácter preferente a los accionistas existentes, en la medida y durante el período necesario para garantizar que los accionistas no frustren los esfuerzos de reestructuración abusando de sus derechos con arreglo a dicha Directiva. Por ejemplo, los Estados miembros pueden necesitar establecer excepciones a la obligación de convocar una junta general de accionistas o a los plazos normales, cuando la dirección deba adoptar una medida urgente para proteger los activos de la empresa, por ejemplo, solicitando la suspensión de ejecuciones singulares y cuando exista una pérdida grave y repentina de capital suscrito y un estado de insolvencia inminente. También pueden ser necesarias excepciones al Derecho de sociedades cuando el plan de reestructuración establezca la emisión de nuevas acciones que podrían ofrecerse con prioridad a los acreedores como conversión de deuda en capital o la reducción del importe de capital suscrito en caso de que se traspasen partes de la empresa. Dichas excepciones deben ser limitadas en el tiempo en la medida en que los Estados miembros las consideren necesarias para el establecimiento de un marco de reestructuración preventiva.”

1.1. Exclusión de los socios de la decisión sobre la adopción del plan de reestructuración

La Directiva prevé como uno de los medios que los legisladores pueden utilizar para evitar el bloqueo de los socios “no conceder a los tenedores de participaciones derecho de voto en relación con un plan de reestructuración y no supeditar la adopción de un plan de reestructuración al acuerdo de aquellos tenedores de participaciones que, sobre la base de una valoración de la empresa, no recibirían ningún pago ni ninguna otra retribución si se aplicara el orden normal de prelación en la liquidación” (considerando núm. 57) y autoriza a los Estados miembros excluir del derecho de voto a los tenedores de participaciones [art. 9.3.a)]. Por tanto, una primera opción, la más radical, sería privar por completo de sus facultades de decisión a los socios, sin reconocerles siquiera el estatuto propio de los acreedores. No podrían participar, junto a los demás acreedores, en la adopción del plan ni, en particular, en la decisión sobre las hipotéticas medidas societarias incluidas en el plan de reestructuración. Ello supondría -dicho brevemente- autorizar la expropiación de la participación de los socios en la sociedad por los acreedores. Esta solución debe descartarse. No es desde luego en absoluto coherente con las circunstancias bajo las que la Directiva aspira a lograr resolver la crisis económica de las empresas viables mediante su reestructuración. Aunque la razón principal por la que es inaceptable esta opción obedece más bien a la incertidumbre inicial sobre el valor de la empresa tras su reestructuración y la consiguiente posibilidad de que los socios puedan aprovecharse del mayor valor de la empresa a ella asociado. Ni siquiera aunque el deudor fuera insolvente sería, a nuestro juicio, esta opción aceptable, pues es difícil que no exista al menos la expectativa de que el mayor valor de la empresa asociado a la reestructuración alcance a los socios. Ese valor, con una mínima seguridad, solo ex post puede ser correctamente establecido, de modo que excluir a los socios de la decisión sobre la adopción del plan no es una buena idea. La posibilidad de imponerles la reestructuración mediante el mecanismo del cram down, esto es, aunque mayoritariamente rechacen el plan (vid. infra), conjura suficientemente el riesgo de obstrucción.

1.2. La integración de socios y acreedores en un único marco de decisión sobre el plan de reestructuración. Reestructuración forzada o cross-class cram down sobre los socios

Otra de las opciones que caben al amparo de la Directiva consistiría en situar a los socios como una categoría más de acreedores, reconociéndoles poder para votar acerca del plan de reestructuración, con la posibilidad de ser objeto de cram-down o reestructuración forzada de la deuda si el plan cuenta con el respaldo de las demás categorías de acreedores, en los términos fijados por la Directiva (v. art. 11.1 b). Ello supone –si se nos permite expresarlo así– igualar o convertir a los socios en acreedores, con derecho de voto sobre el plan de reestructuración, aunque sin poder alguno de veto17). A esto último se refiere el siguiente considerando de la Directiva (núm. 57): “No obstante, en caso de que los tenedores de participaciones tengan un derecho de voto en relación con un plan de reestructuración, el órgano jurisdiccional o la autoridad administrativa competente debe poder confirmar el plan a pesar la oposición de una o más categorías de tenedores de participaciones a través de un mecanismo de reestructuración forzada de la deuda aplicable a todas las categorías. Pueden ser necesarias más categorías de tenedores de participaciones cuando existan diferentes categorías de participaciones con distintos derechos. Los tenedores de participaciones de pequeñas y medianas empresas que no son meros inversores, sino que son los propietarios de la empresa y contribuyen a la empresa de otras maneras, por ejemplo, mediante competencias de gestión, podrían no tener incentivos para reestructurar en tales condiciones. Por esta razón, el mecanismo de reestructuración forzada de la deuda aplicable a todas las categorías debe seguir siendo opcional para el proponente del plan”.

Esta opción no carece de antecedentes en Europa. No difiere, por ejemplo, en exceso de la seguida por el legislador alemán, tras la reforma de su InsolvenzOrdnung a través de una Ley, que entró en vigor en el año 2012, para facilitar el saneamiento empresarial (Ley conocida como ESUG). La propia exposición de motivos de esa Ley reconoce que la posición de los socios solo debe protegerse en tanto titulares de un valor residual sobre el patrimonio social. Por tanto, cualquier medida contemplada por el derecho de sociedades que deteriore la posición de los socios o suponga la reducción de sus derechos en la sociedad (conversión de créditos en acciones, aumentos o reducciones del capital, la exclusión del derecho de preferencia o incluso la enajenación forzosa de las acciones o participaciones de los socios) puede ser incluida en el Insolvenzplan (§225a InsO) y éste no requiere la aprobación de la junta general. Ni siquiera es preciso que cuente con un mínimo respaldo entre los socios, pues si los restantes grupos de acreedores lo aceptan, con las mayorías requeridas, el convenio es aprobado. La prohibición de obstrucción que recae sobre los socios así lo garantiza (§245 InsO).

Una solución así implicaría –hay que reconocerlo– el retroceso del derecho de sociedades en favor del concursal, pero eso no significa renunciar a hallar un equilibrio adecuado entre la protección de los intereses de los acreedores y los de los socios. La Directiva es lo suficientemente flexible como para que el legislador nacional pueda introducir, en compensación, algunas medidas que favorecen los intereses de los socios. No olvidemos la importancia de que el régimen aplicable a los socios contenga los incentivos precisos para que se avengan a iniciar a tiempo el camino de la reestructuración. Una de esas medidas es sin duda la posibilidad de mantener algún interés en la empresa reestructurada, aun cuando alguna categoría de mayor prelación se vea obligada a aceptar una reducción de sus créditos, si obtienen los socios un determinado respaldo de los acreedores. Ese efecto se logra mediante la aplicación de la relative priority rule 18) en lugar de la absolute priority rule, que imponía la Propuesta de Directiva en su versión inicial [art. 11.1 c)] y que no otorgaba margen alguno en tal sentido, dado que exigía la garantía de que cualquier categoría disidente de acreedores recibía su pago íntegramente si una categoría con menor prelación conservaba cualquier interés en el plan de reestructuración19) – 20). En cualquier caso, aunque el legislador español optase por introducir esta última regla (absolute priority rule), nada se opondría a que los socios, si estuvieran dispuestos a contribuir al saneamiento mediante la realización de nuevas aportaciones, pudieran mantener los correspondientes intereses en la empresa reestructurada. En el derecho estadounidense se conoce esta última disposición, extraída por sus tribunales del common law, como new value exception, que modera la –en ese país vigente– absolute priority rule: excluye la posibilidad de hacer valer la infracción de la citada regla de la prioridad absoluta por los acreedores si los socios aportan nuevos recursos necesarios para el saneamiento de la sociedad21).

Tampoco sería excesivo exigir, por otra parte, si finalmente opta nuestro legislador por situar a los socios como una categoría más de acreedores y admite que puedan ser objeto de reestructuración forzada de la deuda o cram down, la garantía de que los planes que contengan medidas societarias que incidan sobre su posición (debt-to-equity swaps), además de cumplir los requisitos concursales (ofrecer alguna perspectiva razonable de evitar la insolvencia del deudor o de garantizar la viabilidad de la empresa, trato igual de los acreedores en cada categoría o superar la prueba del interés superior de los acreedores. v. art. 10.2 y 3 Directiva) cumplan los que la ley de sociedades de capital prevé en defensa de los intereses de los socios. Así, por ejemplo, en el caso de los aumentos de capital por compensación de créditos o con nuevas aportaciones, pero sin derecho de preferencia, que el consiguiente desplazamiento de los socios constituya una medida adecuada, proporcionada e imprescindible para lograr el fin buscado, pues no existan alternativas equivalentes y menos lesivas hacia los intereses de los socios para lograr el mismo resultado. Ello con la posibilidad, naturalmente, de impugnación (no del acuerdo de la junta, porque no existe, pero sí) de la homologación o confirmación judicial del plan ejercida por los socios disidentes si no se cumplen los citados requisitos societarios. Nuestra propuesta es perfectamente coherente con la Directiva. En los propios considerandos del citado instrumento (núm. 50, en particular), en este preciso sentido, se lee: “Los Estados miembros deben poder añadir otras condiciones de obligado cumplimiento para confirmar un plan de reestructuración, por ejemplo, que los tenedores de participaciones estén convenientemente protegidos”. De ese modo, si nuestro legislador toma esa opción, no solo quedarían adecuadamente protegidos los intereses de los socios en general, sino los de la minoría ante las hipotéticas maniobras de la mayoría y los acreedores para desplazarlos sin justificación suficiente.

Ninguna de esas medidas perjudicaría, en modo alguno, las expectativas de saneamiento mediante la reestructuración preventiva de las sociedades en dificultades y, en definitiva, la satisfacción de uno de los principales objetivos de la Directiva. La aplicación de los instrumentos societarios de tutela de los intereses de los socios no es en absoluto incompatible con el establecimiento de un marco común de decisión acerca de la reestructuración en el que participen socios y acreedores. Así, por ejemplo, en Alemania, cuyo legislador, como hemos explicado, se atrevió a privar a los socios, una vez abierto el correspondiente procedimiento concursal, de su competencia para decidir en la junta sobre la adopción de medidas de índole societaria, en beneficio de los acreedores a través del Insolvenzplan y les impuso la prohibición de obstrucción u Obstruktionverbot (§ 245 InsO), un autorizado sector de su doctrina defiende la aplicación de las exigencias y requisitos materiales que establece el derecho de sociedades22). La subsistencia o no de una herramienta de tutela de la minoría tan importante como es el derecho de preferencia de los socios con respecto a los aumentos de capital previstos en los planes de insolvencia ha sido especialmente discutida. Es cierto que un sector de la doctrina alemana estima que dicho derecho no existe en el procedimiento de insolvencia pues las normas concursales no lo reconocen y otros autores justifican su tesis negativa en la incompatibilidad de tal derecho con la capitalización de los créditos; reconocerlo frustraría las operaciones de debt-to-equity swap. Pero otros autores, en cambio, con mejor criterio, no ven dificultad para afirmar la existencia de derecho de preferencia de los socios, sin negar que pueda ser excluido, pero siempre y cuando se cumplan los requisitos materiales de adecuación, necesidad y proporcionalidad y con la condición de que la minoría tenga la oportunidad de participar en el saneamiento de la sociedad mediante un simultáneo aumento dinerario. Para estos autores, en definitiva, medidas societarias como las citadas se pueden naturalmente incluir en el Insolvenzplan, como prevé la ley, pero sin dejar de estar sujetas al control material o de contenido, especialmente en defensa de la minoría, que recae sobre esa clase de acuerdos de la junta general23).

La tutela de la minoría puede asimismo obtenerse, aunque no con la extensión que la aplicación de las normas societarias garantiza, mediante una determinada interpretación, más o menos generosa, de los requisitos que la Directiva impone para la confirmación de los planes de reestructuración. Recordemos que uno de ellos (test del interés superior de los acreedores o best interest of creditors test ex art. 10.2.d) asegura precisamente que la situación de los afectados bajo las condiciones del plan de reestructuración no será peor que la que tendrían en el caso de liquidación (y además tomando como valor de liquidación el de la empresa en funcionamiento) o de la mejor solución alternativa de no confirmarse el plan de reestructuración (la cursiva es nuestra). En este último inciso, como antes explicamos, se encuentra la clave. La mejor solución alternativa puede ser, para los socios, no solo una en la que fuera superior el valor de sus títulos, sino asimismo aquella en la que sus derechos políticos, incluyendo por supuesto el derecho de preferencia, hubiesen sido mejor satisfechos. La interpretación del citado requisito puede atender, con otras palabras, no solo a la sustancia económica de la participación del socio, sino asimismo a su contenido político.

Elemento capital para que la tutela de la minoría sea realmente efectiva, por supuesto, es que el incumplimiento de las normas que protegen sus intereses, sean societarias o concursales, pueda hacerse valer oportunamente ante el tribunal competente. La Directiva no impide la impugnación del plan por el socio disconforme, pero contempla la posibilidad, en caso de estimación, de que el plan no quede sin efecto [art. 15 b)], sino que se otorgue una indemnización a cualquier parte que haya sufrido pérdidas financieras y cuyo recurso haya sido estimado por la autoridad judicial. Esta tutela indemnizatoria podría ser útil en algunos casos, pero en muchos otros no será suficiente. No lo será, por ejemplo, cuando el socio haya quedado privado, sin justificación, de su derecho a participar en un aumento del capital mediante la suscripción de las correspondientes acciones o participaciones.