Читать книгу Всё о распределении активов - Ричард Ферри - Страница 33

Потеря денег – лишь одно из определений риска. Еще одно определение риска – неспособность оплачивать будущие потребности. Оба этих финансовых риска можно контролировать, если у вас имеется четкое понимание их источников. Для этого нам нужно обсудить такое явление, как волатильность.

Как указывалось выше в данной главе, колебания стоимости ваших инвестиций являются тем определением риска, которым пользуется большинство ученых и исследователей. Волатильность можно измерять на любом интервале времени: за минуту, день, неделю, месяц или год (годы). Уже несколько десятилетий месячная волатильность больше всего привлекает внимание индивидуальных инвесторов. Это объясняется тем, что наши брокерские фирмы присылают нам именно месячные отчеты, а в брокерском счете мы в первую очередь обращаем внимание на фактические прибыли и убытки.

Не беру на себя смелость судить, хорошо это или плохо, но в наши дни люди проверяют остаток на своих счетах гораздо чаще, чем в прежние времена. Возможно, это объясняется тем, что благодаря интернету мы обладаем практически мгновенным доступом к соответствующей информации; более того, когда состояние счета меняется, обновленную информацию мы можем получать практически тотчас же на свои мобильные телефоны или смартфоны. Лично я не уверен, что это так уж хорошо, поскольку это делает людей чересчур «близорукими». Но ситуация складывается именно так, как она складывается. Я сам грешу этим! К сожалению, чем чаще люди знакомятся с состоянием своего счета в периоды «медвежьего» рынка, тем больше они склонны совершать поступки, которые не отвечают их долгосрочным финансовым интересам.

Волатильность измеряется в единицах стандартного отклонения: чем больше изменение стоимости, тем выше стандартное отклонение. Стандартное отклонение, обозначаемое греческой буквой σ (сигма), измеряет среднюю величину расхождения данных со средним значением этих данных. Допустим, например, что средняя годовая доходность некой инвестиции составляет 5 %, а годовое стандартное отклонение доходности этой инвестиции равняется 10 %. Это означает, что среднегодовое отклонение от 5 % составляет 10 %. Иногда оно оказывается бо́льшим, иногда – меньшим, но в среднем оно равняется 10 %. При «нормальном распределении» годовой доходности во времени вероятность того, что годовая доходность окажется в интервале между –5 % и +15 %, равняется 68 %. Эта концепция представлена на рис. 2.3.

_{Рисунок 2.3}

_{Нормальное распределение}

Стандартное отклонение доходности различных классов активов не является статичной величиной. Бывают времена, когда доходность одних классов активов оказывается более волатильной, чем доходность других. На рис. 2.4 представлено скользящее стандартное отклонение доходности разных классов активов (за 5-летние периоды). В течение всего этого времени акции компаний малой капитализации характеризуются самым высоким стандартным отклонением, затем следуют акции компаний высокой капитализации, долгосрочные корпоративные облигации и казначейские векселя.

Скачок волатильности, как правило, ассоциируется с падением доходности по данному классу активов, а снижение волатильности ассоциируется с повышением доходности. Снижение волатильности акций в 1980–1990 гг. наблюдалось в течение одного из самых продолжительных «бычьих» рынков в истории. Волатильность акций быстро повышалась в течение «медвежьего» рынка акций, длившегося с 2008 г. до начала 2009 г., а повышение волатильности корпоративных облигаций также стало заметным, когда начали падать цены облигаций.

Диапазон волатильности того или иного класса активов меняется в значительных пределах, хотя для каждого класса активов он, как правило, не выходит за определенные рамки. Например, на рис. 2.4 стандартное отклонение доходности акций компаний малой капитализации составляет в среднем 20 % (±8 % в течение каждого десятилетия). Стандартное отклонение доходности акций компаний высокой капитализации составляет в среднем около 15 % (±5 % в течение каждого десятилетия). Стандартное отклонение доходности долгосрочных корпоративных облигаций составляет в среднем 8 % (±3 %), а стандартное отклонение доходности казначейских векселей – в среднем около 0,2 % (±0,2 %).

_{Рисунок 2.4}

_{Скользящая 60-месячная волатильность разных классов активов}

Примечательной особенностью является примерно одинаковое соотношение между волатильностью разных классов активов на протяжении всего рассматриваемого периода (см. рис. 2.4). Что касается акций (компаний малой и высокой капитализации) и облигаций, то соотношение между волатильностью этих классов активов поддерживается практически на одинаковом уровне. Почти на каждом отрезке времени казначейские векселя характеризуются минимальной волатильностью, затем следуют корпоративные облигации, затем – акции компаний высокой капитализации и наконец – акции компаний малой капитализации.

Как указывалось выше, сама по себе волатильность цен не является причиной рассчитывать на высокие доходы. Колебания цены того или иного актива еще не делают этот актив хорошей долгосрочной инвестицией. Изменения цены могут происходить в силу разных причин, например из-за изменения ожиданий, касающихся доходности или роста дивидендов какой-либо компании, изменения ожиданий относительно будущей инфляции (если вы являетесь владельцем облигаций) и ожидаемого спроса и предложения (если вы вложили деньги в покупку товаров).

В финансовом мире главной движущей силой доходности является риск. Стандартное отклонение позволяет инвесторам получить некоторое представление о взаимосвязи между «историческим» риском и ожидаемой доходностью одного класса активов относительно «исторического» риска и доходности другого класса активов. Не должно вызывать удивления то обстоятельство, что при сравнении акций, облигаций и казначейских векселей акциям присуща более высокая долгосрочная доходность из-за более высокого риска. Это явление иллюстрируется в табл. 2.1.

_{Таблица 2.1}

_{Данные по классам активов за 1950–2009 гг.}

В табл. 2.1 три столбца по доходности. Значения в столбце «Простая средняя доходность» вычисляются путем суммирования величин доходности за все годы и деления полученной суммы на 60. Накопленная доходность определяется путем непрерывного суммирования доходности за один год с доходностью за следующий год. Накопленная доходность называется также аннуализированной доходностью. Последний столбец справа представляет собой разность между простой средней доходностью и накопленной доходностью. Это отражает влияние волатильности цены на накопленную доходность.

Простая средняя доходность акций компаний малой капитализации на 4,1 % выше их накопленной доходности. Это обусловлено более высокой волатильностью цен акций компаний малой капитализации. Больший разброс в доходности снижает долгосрочную накопленную доходность по экспоненте. Простая средняя доходность казначейских векселей почти такая же, как их накопленная доходность, поскольку казначейские векселя характеризуются очень малым стандартным отклонением доходности.

Волатильность приводит к снижению доходности и, следовательно, сама по себе является риском. Если вы сможете снизить волатильность портфеля, то накопленная доходность повысится, сблизившись с простой средней доходностью взвешенных инвестиций в этом портфеле. Именно так снижение волатильности портфеля со временем повышает доходность этого портфеля. Мы представим некоторые математические выкладки, чтобы эта важная концепция стала более понятной для вас.

Иллюстрация того, как изменчивость годовой доходности снижает со временем капитал, приведена в табл. 2.2, где представлено четыре портфеля, каждый из них начинается с 10 тыс. долл.

Анализ данных табл. 2.2 подтверждает, что простая среднегодовая доходность всех указанных счетов равняется 5 %; вместе с тем величи́ны накопленной доходности у этих счетов разные. Накопленная доходность портфеля А на 1,1 % выше, чем у портфеля Г, поскольку его годовая волатильность меньше. Эта разница обусловлена тем, как портфель А заработал свою 5 %-ную простую среднюю доходность в сравнении с портфелем Г. Годовые показатели доходности портфеля А характеризуются высокой стабильностью (+5 %, +5 %), тогда как у портфеля Г годовые показатели доходности очень изменчивы (+20 %, –10 %). Следовательно, хотя показатели простой средней доходности портфеля А и портфеля Г были одинаковыми (+5 %), конечная стоимость у портфеля А оказалась самой высокой, а у портфеля Г – самой низкой.

Общепринятым показателем волатильности является стандартное отклонение. Стандартное отклонение можно представлять себе как «среднюю потерю» из простой средней доходности портфеля. Простая средняя доходность портфеля может равняться 5 % несмотря на то, что в любом данном году он, по сути, ни разу не обеспечивал 5 %-ную доходность. Среднегодовая потеря от 5 % представляет собой годовое стандартное отклонение соответствующего портфеля.

_{Таблица 2.2}

_{Четыре портфеля с разными величинами стандартного отклонения}

В табл. 2.3 представлены вычисления средней потери в числовом ряду. Любой математически подкованный человек быстро поймет, что данные в табл. 2.3 не являются точным представлением стандартного отклонения, но для иллюстративных целей они вполне подходят.

Но вернемся к табл. 2.2 Интересно отметить, что, когда показатели стандартного отклонения портфелей равномерно повышались 5 %-ными приращениями с 0 до 15 %, разница в величинах накопленной доходности портфелей увеличивалась от одного портфеля к другому по экспоненте. Так, наблюдалась 5 %-ная разница между величинами стандартного отклонения портфелей А и Б и 0,1 %-ная разница в величинах накопленной доходности этих же портфелей; 5 %-ная разница между величинами стандартного отклонения портфелей Б и В и 0,4 %-ная разница между величинами накопленной доходности этих же портфелей; 5 %-ная разница между величинами стандартного отклонения портфелей В и Г и 0,6 %-ная разница в показателях накопленной доходности этих же портфелей.

Вывод, который можно сделать на основании анализа табл. 2.2 и 2.3, таков: более высокая волатильность доходности ведет к снижению накопленной доходности, и наоборот. Соответственно, любая стратегия, которая позволяет снизить волатильность доходности портфеля, не снижая при этом простую среднюю доходность, будет повышать накопленную доходность.

_{Таблица 2.3}

_{Вычисление стандартного отклонения}

Еще одно преимущество снижения долгосрочного портфельного риска путем разумного распределения активов заключается в том, что это помогает инвестору твердо придерживаться выбранной им стратегии долгосрочного инвестирования. Людям не нравится терять свои средства. Вероятность принятия эмоционального решения о продаже повышается при снижении стоимости портфеля. Снижение риска крупных убытков по портфелю повышает вероятность того, что инвестор сохранит верность своей инвестиционной политике при наступлении неблагоприятной ситуации на рынке. Поддержание дисциплины на «медвежьем» или «бычьем» рынке является ключом к успешной стратегии распределения активов.