Читать книгу Die Regulierung innovativer Finanzinstrumente - Thomas Weck - Страница 43

Bei Transaktionen mit Eigen- und Fremdkapitalinstrumente kann es nicht nur dann zu über die Transaktion hinaus relevanten Risiken kommen, wenn Risiken abgewälzt werden oder wenn der Erwerb kreditfinanziert erfolgt. Davon abgesehen können parallele Anlagen in solche Instrumente problematisch sein, wenn es außerhalb viele Risiken im Markt gibt und wenn diese sich realisieren. In einem solchen Fall können einerseits die direkten Anleger in die betreffenden Instrumente Verluste erleiden. Andererseits kann die Wahrnehmung des Marktumfelds unabhängig vom tatsächlichen Risikoprofil der eigenen Anlagen dazu führen, dass auch andere Finanzmarktakteure (andere Anleger, Kapitalgeber) sich gezwungen sehen, ihre Risikoeinschätzung zu korrigieren, und es im Extremfall möglicherweise sogar zu Panikreaktionen (runs) kommt.147

119 Vgl. IAS 32.11 und F.49. Zur Bilanzierung von Finanzinstrumenten sieh auch noch unten Kap. 6.B.II (S. 783). 120 Man unterscheidet (aktive und passive) offene Investmentfonds sowie geschlossene und andere alternative Fonds. Anders als aktive Investmentfonds nehmen passive Fonds (Indexfonds) keinen Einfluss auf die Zusammensetzung des Fondsportfolios, sondern investieren die angelegten Gelder anhand eines Index. Wenn sie börsengehandelt sind, werden Indexfonds auch als Exchange Traded Funds (ETF) bezeichnet. Von diesen sind für die Zwecke dieser Arbeit allerdings synthetische ETF zu unterscheiden, die den jeweiligen Index über ihre derivative Struktur lediglich abbilden; dazu siehe unten Abschn. Kap. 3.M.I (S. 127). 121 Armour u.a. (Fn. 1), S. 31. Zu Gewinnausschüttungen siehe z.B. im deutschen Aktienrecht §§ 60, 174 AktG. 122 Vgl. §§ 32, 48 BörsG, wonach solche Wertpapiere der Zulassung zum regulierten Markt bzw. zum Freiverkehr bedürfen. Eine Börsenzulassung kommt für nichtdeutsche Eigenkapitalinstrumente nur in Betracht, wenn es sich um Wertpapiere nach dem Recht eines EU- bzw. EWR-Mitgliedstaats oder eines Drittstaates handelt, bei dem bestimmte Zulassungsvoraussetzungen und Melde- und Transparenzpflichten bestehen (vgl. § 33 Abs. 1 BörsG). Zu den Orderbuchumsätzen ausländischer Aktien am Handel in Frankfurt siehe FWB, Kassamarktstatistiken, Monatliche Orderbuchumsätze ausländischer Aktien; abrufbar: http://www.deutsche-boerse-cash-market.com/dbcm-de/instrumente-statistiken/statistiken/kassamarktstatistiken/orderbuchumsaetze-auslaendischer-aktien. 123 Zu den bilanzrechtlichen Zweifelsfragen bei der Abgrenzung zwischen Eigen- und Fremdkapitalinstrumenten (relevant für Mezzanine-Instrumente) siehe IASB, Financial Instruments with Characteristics of Equity, Konsultationspapier vom 28. Juni 2018; abrufbar: https://www.ifrs.org/news-and-events/2018/06/iasb-consults-on-the-accounting-for-financial-instruments-with-characteristics-of-equity/. Als Fremdkapitalinstrumente, die nicht auf einen Zahlungsanspruch gerichtet sind, sind insbesondere die v.a. in den USA bekannten sog. PIK Bonds/Notes zu nennen (PIK = Payment in Kind). Bei diesen wird eine Anleiheschuld durch Lieferung weiterer Anleihen getilgt, so dass sich die weiter unten angesprochene Hebelungsproblematik (s. Abschn. II.2, S. 47) verstetigt. Zu PIK Notes siehe z.B. IOSCO, Securities Markets Risk Outlook 2014–15, Oktober 2014, S. 56. 124 Dazu siehe sogleich Abschn. 3. 125 Armour u.a. (Fn. 1), S. 31. 126 Siehe schon oben Kap. 2.C.III (S. 27) zum Begriff des hebelfinanzierten Geschäfts (Hebelgeschäfts). 127 Gramlich u.a., Gabler Bank-Lexikon (Fn. 7), Eintrag: Leverage-Effekt. 128 Siehe §§ 230ff. HGB, zu stillen Beteiligungen. Genussrechte sind in Deutschland gesetzlich nicht geregelt. 129 Ein reines Fremdkapitalinstrument liegt dagegen in der Ausgestaltung als sog. partiarischen Darlehen vor, das eine Gewinnbeteiligung ohne entsprechende Verlustbeteiligung ermöglicht; dazu Freitag in: von Staudinger (Fn. 60) (Neubearbeitung 2015), § 488 BGB Rz. 70 m. Nachw. zum Streitstand. 130 Golland u.a., BB Beilage 2005, Nr. 14, 1 (2ff.); zu den Vor- und Nachteilen auch Nölling/Jendruschewitz, Finanz Betrieb 2006, 435 (437ff.); Nelles/Klusemann, Finanz Betrieb 2003, 1ff. (zum Teil durch Rechtsänderungen überholt). 131 Siehe unten Kap. 3.L (S. 122). 132 Dazu z.B. Tariq, Managing Financial Risks of Sukuk Structures, Dissertation, September 2004, S. 20ff. 133 Zum Begriff des Wertpapiers bzw. Wertrechts siehe eingehend Lehmann (Fn. 97), S. 11ff., 16ff. Zu den genannten Voraussetzungen vgl. im deutschen Recht § 2 Abs. 1 WpHG: „ihrer Art nach auf den Finanzmärkten handelbar“; ferner § 1 DepotG; zur Fungibilität auch § 91 BGB. 134 Siehe § 8 Abs. 6 AktG. 135 Hier als Oberbegriff verwendet; enger: „gedeckte Schuldverschreibungen“ im Sinne der Richtlinie (EU) 2019/2162 über die Emission gedeckter Schuldverschreibungen und die öffentliche Aufsicht über gedeckte Schuldverschreibungen und zur Änderung der Richtlinien 2009/65/EG und 2014/59/EU, ABl. L 328 vom 18. Dezember 2019, S. 29 (Ende der Umsetzungsfrist: 8. Juli 2021; Richtlinie wird deshalb in dieser Arbeit nicht näher betrachtet); Schuldverschreibungen im Sinne des Schuldverschreibungsgesetzes (SchVG). Die Begriffe „Anleihe“ und „Schuldverschreibung“ werden im EU-Recht nebeneinander verwendet. 136 Siehe im deutschen Recht §§ 793ff. BGB. 137 § 221 AktG; dazu siehe noch genauer unten Abschn. L (S. 122; Kombinationsprodukte). 138 §§ 783ff. BGB. Die kaufmännische Anweisung ist allerdings gekorenes Orderpapier (s. Fn. 136). 139 Namenspapiere haben keine Orderklausel, die nur gesetzlich vorgesehen (Wechsel/Scheck, Namensaktie) oder bei gekorenen Orderpapieren (d.h. kaufmännischen Papieren) möglich ist. Sie sind daher grundsätzlich nicht kapitalmarktfähig (= keine Verkehrspapiere; anders als Inhaber-/indossierte Orderpapiere). 140 Vgl. Baumbach/Hefermehl/Casper (Fn. 100), WPR Rz. 71; Gramlich u.a., Gabler Bank-Lexikon (Fn. 7), Eintrag: Rektapapiere. Die Übertragung von Rektapapieren setzt voraus, dass die Forderung übertragen wird (Rektascheck, Hypothekenpfandbrief), während sich Orderpapiere einfach mittels Indossament übertragen lassen. 141 Das gilt grundsätzlich auch bei Finanzinstrumenten nach anderem als deutschem Recht; siehe z.B. Art. L225-1, L228-38 C.Com. (franz. Recht) und ss 540ff. des Company Act 2006 (engl. Gesellschaftsrecht). Dabei dürfte es keine Rolle spielen, ob es sich um Wertpapiere oder nicht notwendigerweise verbriefte Wertrechte handelt; zur sog. Dematerialisierung Lehmann (Fn. 97), S. 16ff., insb. S. 37ff. 142 Siehe die Nachweise in Fn. 69. 143 Dazu siehe oben Kap. 2.C.III (S. 27). 144 Siehe oben Kap. 2.B.II (S. 13) (zu Ausfallrisiken). 145 Dem entspricht ein regressloser Risikotransfer bis zur Fälligkeit des Finanzinstruments; vgl. Horsch/Fiedler in: Burghof u.a. (Fn. 22), S. 107 (121). 146 Vgl. Osband (Fn. 7), S. 42: „They don’t realize they are only lending to each other“. 147 Siehe Turner, Optimal Financial Intermediation, in: Blanchard u.a., In the Wake of the Crisis, 1. Aufl. 2012, S. 101 (105f.) m. Nachw. Relevant erscheint in diesem Zusammenhang auch Olson, The Logic of Collective Action, 1. Aufl. 1965, S. 12, 20ff., insb. zu Risiken durch Parallelverhalten ohne die erwartete Übernahme der Konsequenzen (collective action); außerdem Gerrig, Psychologie, 20. Aufl. 2016, S. 661 zu den Fehlannahmen durch die parallele Wahrnehmung vermeintlicher Risiken, wenn entgegenstehende Informationen als mental unerwünscht ausgefiltert werden (Groupthink).