Читать книгу Retos y desafíos de las garantías reales - Abel B. Veiga Copo - Страница 109

I. Os mercados financeiros assentam num sistema de margens (margins), que se constituem mediante a constituição de garantias (posting) sob forma de cash ou instrumentos financeiros, que podem variar ao longo da relação, de acordo com a variação da posição de cada uma das partes (que nos mercados regulamentados é a contraparte central). Estando os ativos mark to market, e nessa medida sujeitos a variações constantes do seu valor, uma das partes estará in the money e a outra out of the money4.

Para proteger a posição da outra parte, quem está out of the money tem que constituir garantias adicionais e é conveniente que as possa substituir por outras que tenham um valor económico semelhante. Daí a importância de assegurar que os sistemas de top up collateral, de garantias substitutivas e de garantias complementares sempre funcionar.

II. As obrigações asseguradas são aquelas que se constituem aquando da liquidação do contrato. Ela pode ser efetiva, implicando a troca dos bens, ou simplesmente financeira, com a entrega da quantia que corresponde ao valor diferencial de ambas as posições. Por isso a diretiva na versão inglesa se refere right to cash settlement and/or delivery of financial instruments. São as duas formas de execução destas operações e só elas são as relevant financial obligations, ou seja, as obrigações garantidas.

III. As modalidades de constituição destas garantias são igualmente típicas dos mercados financeiros. O penhor ou a alienação fiduciária em garantia. Esta última é fundamental. Na verdade, o seu principal modelo, e que a diretiva consagra como sendo o regime regra da figura, é o reporte, ou sale and repurchase agreement, repo nos mercados financeiros. Os mercados de repos têm valores enormes, sendo mesmo capazes de destabilizar todo o sistema financeiro.

A validade destas transferências precisava de ser salvaguarda, porque em diversos ordenamentos europeus a doutrina e jurisprudência manifestavam diversas hesitações quanto ao seu regime, e alguns sistemas jurídicos simplesmente proibiam a fidúcia cum creditore, como sucede com o Código Civil dos Países Baixos.

IV. Pois bem, são estes aspetos que justificam as soluções do regime da diretiva.

De facto, sem o pano de fundo dos mercados financeiros não se percebe o regime do poder de disposição, que descarateriza completamente o regime geral desta garantia. Ele é necessário por razões de liquidez dos mercados e de obtenção de refinanciamento por parte dos seus beneficiários.

Idêntico raciocínio vale para a compensação, ou netting. Trata-se de uma forma de garantia e permite fechar todas as posições recíprocas entre as partes mal se verifique um facto que desencadeia a execução. É o que sucede com o close-out netting5 especificamente tutelado na diretiva6.

Last but not the least, a criação de safe heavens na insolvência. O teste limite da de qualquer garantia é a sua resistência à insolvência. Tanto devido à possibilidade de o administrador as fazer cessar –seja por anulação, revogatória, resolução das garantias concedidas num determinado período de tempo antes do início do processo–, como execução insolvencial: em particular, na sua graduação com outros créditos privilegiados. Nos mercados financeiros, dado o seu relevo sistémico, este efeito não pode ser aceite.

V. Como refere Joanna Benjamin7, numa breve síntese, a garantia financeira “suporta os mercados de derivados e por isso a gestão do risco comercial e financeiro. Através do empréstimo de valores mobiliários a garantia de valores mobiliários (securities collateral) sustenta a liquidez dos mercados de valores mobiliários”. Por outro lado, como já sublinhámos, as garantias financeiras desempenham, também, um papel fundamental no âmbito da oferta monetária (money supply). Foi esse o motivo pela qual a Diretiva foi alterada em 2009 (pela Diretiva 2009/44/CE, do Parlamento Europeu e do Conselho de 6/5/2009), justamente porque os créditos sobre terceiros passaram a poder ser utilizados como garantia face ao BCE8.

Sem estes elementos, o regime em si não é compreensível.